AI業界を巡る最新の市場動向を投資家視点で議論する回である。Andrej KarpathyのAnthropic参画と9000億ドル評価額での資金調達交渉、CerebrasのIPO急騰、SpaceXによる史上最大規模のIPO観測などを取り上げる。さらにエンジニアあたりのAIコスト、伝統的ソフトウェア企業の生き残り戦略、AI起因のレイオフがもたらす社会的・政治的逆風についても踏み込んで考察している。
AIトレンドを巡る状況と最新ニュース
今や痛いほど明らかになっていますが、ここカリフォルニアにいる私たちを除けば、アメリカでAIのトレンドを好んでいる人は誰もいません。私たちは、科学者としては極めて優秀でありながら、政治的には完全な間抜けである人たちを抱えています。そして、AIに関しては完全な間抜けですが、政治的には極めて優秀な人たちに、私たちは手玉に取られることになるでしょう。
まずは、アンドレ・カパシーがAnthropicに参画したニュース、そしてAnthropicが最新の資金調達で9000億ドルの評価額を掲げて交渉中であるという話題から始めます。
次に公開市場に目を向けてみましょう。Data Dogが31%上昇、Figmaが12%上昇しました。ここから何が起きるのでしょうか。
続いて、CerebrasのIPOが予想を大きく上回り、300ドルの大台を突破しました。
そして最後にSpaceXです。彼らは史上最大のIPOの期日を6月12日に設定しました。時価総額は1.75兆ドルで、750億ドルを調達する予定です。
少なくとも、かつてネットアップが世界を破壊することに奔走していた頃、彼らは民主主義を破壊しているのではなく、単に友達同士を繋げているだけなのだと言い張るくらいの賢さは持ち合わせていました。私たちはその透明性の欠如を後悔することになるでしょう。社会的混乱を避けるためには、テックリーダー一人あたり何千、何万人もの人々を再雇用し、経済を再膨張させなければならなくなります。短期的な暴落が近づいている兆候は見られません。
よし、みんな準備はいいかい。戻ってこられて本当によかったです。
それでは、今週のAnthropicのニュースから始めましょう。いつものように、2つの大きな話題があります。
1つ目は、Anthropicが2月に記録した380億ドルという評価額から3倍近くとなる、9000億ドル以上の評価額で300億ドルの調達に向けて交渉中であるという件です。Greenoaks、Sequoia、AltimeterからDragonに及ぶ投資家が名を連ねています。
そして昨日、アンドレ・カパシーがAnthropicへの参画を発表しました。というわけで、みんなに話を振りたいのですが、このニュースをどう読み解きましたか。
Anthropicの巨額調達とアンドレ・カパシーの参画
まあ、2つの話を分けて考えましょう。資金調達に関しては、先週も話した通り、これ以上言うことはありません。彼らは自分たちで価格を決め、投資家を選び、金額を指示することができます。エヴァンにジャンプしろと言えば、エヴァンは、旦那様、どれくらいの高さまで飛べばよろしいですか、と答えるような状態です。すべてが現実のバイブスで動いています。彼らは300億ドルを調達するつもりです。
私たちが議論した明白な疑問は、投資家たちがどのようにしてそのリターンを計算しているのか、ということです。ロリー、古臭い考え方を持ち出すつもりはありませんが、私は少し古い人間なのかもしれません。ARR（年間経常収益）のマルチプル（倍率）は、今でも重要だと思いますか。もしAnthropicの9000億ドルという評価額が、6月の収益の18倍なのだとしたら、私が昨年手がけたどの案件よりも良い取引のように感じられます。
ええ、その指摘が正しいことは間違いありません。同意します。
リスナーの皆さんに分かりやすく説明すると、プライベートマーケットで収益1000万ドルの企業に対してチェックを切る場合、ARRの20倍、30倍、40倍、50倍を支払うことがありますよね。おそらく3倍から5倍の成長を遂げているでしょうが、IPOまではまだ5年も先の話です。
そして、この直近3回のラウンドを見てください。Anthropicの1500億ドルのラウンド以降の直近3回のラウンドは、実質的にポストIPOのようなものであり、IPOが確実に行われると想定できるレベルです。つまり、IPOが頓挫するリスクも、企業が消滅するリスクもありません。通常、そうしたリスクがなくなれば、取るべきリスクはバリュエーション（評価額）のリスクだけになります。
そして実のところ、これに対するマルチプルは、より高い成長率を持つ平均的なシリーズAやB、あるいはシリーズCのマルチプルよりも常に大幅に低かったのです。ですから、これは市場で最高の取引だったと言えます。
本質的な問いは、ある時点で、すべてはDCF（割引キャッシュフロー法）に収束するはずだ、ということです。いつかはそうでなければなりません。私自身、もうそれを信じているかどうか怪しいところですが、確かに公開市場の経済学の基本ではそうなっています。すべてのものは、最終的には将来のキャッシュフローの割引現在価値に帰結します。
私は残念ながら、これらのAnthropicのラウンドには関わっていません。しかし、私が関わってきたすべてのグロースラウンドにおいて、結局のところ今でもARRのマルチプルが使われています。2021年や2022年頃まで私たちがやっていたように、粗利益率の低さを考慮して割引を行う人は誰もいません。
ですから、本質的な問いとして、これはAnthropicにとって公平な指標と言えるのでしょうか。彼らの利益率は改善していますよね。もし18倍というのが本当に妥当なのだとしたら、何としてでもこの案件に入りたがっている人たちの判断は正しいと思います。ARRのマルチプルが依然として有効な指標であるならば、これは現在進行中の案件の中で最高の取引だからです。
質問に答えるのに少し時間がかかってしまってすみません。コーヒーがようやく効いてきました。ちなみに、今朝は朝の8時という早い時間からこれを撮影しています。私は5時から起きているのですが、コーヒーの効果が今頃になって出てきました。
ええ、それは全く別の問題です。もしARRのマルチプルが正しい指標であるならば、年10倍で成長していて、明らかに目に見える形で株式公開するであろう、ARR 18倍の非常に巨大な企業を買うべきです。ARRのマルチプルが価値の代理指標であるならば、これはベンチャー界隈において最高の価値を持っています。
だからこそ、セクターに縛られずにどこにでも資金を投じることができる非常に賢い資本配分者たちが、こぞって資金を投入しているのだと言えます。GreenoaksやAltimeterのような人々がこの取引を行っているのは、昨日までは2000万ドルのARRの取引をしていたのに、今日には500億ドルのARRの取引ができ、しかもこれほど明らかに良い取引であるにもかかわらず、マルチプルの方が優れているからです。
投資家にとってそれほど明らかに良い取引であるならば、なぜダリオ・アモデイとAnthropicはその価格で取引を行うのでしょうか。
なぜなら、9000億ドルのうち30億ドル、つまりビジネスの約3%を差し出すだけで、凄まじい資金燃焼が続くもう1年間のリスクをヘッジできるからです。彼らは今年、例えば5ギガワットか6ギガワットの電力をコミットしようとしています。経験則として、ハイエンドのコンピュートに必要なギガワットあたりの総コストは400億ドルから500億ドルです。彼らは今、自分で400億ドルや500億ドルを費やしているのではなく、ハイパースケーラーを説得して自分たちの代わりに支出させている状態ですが、それでも巨大なバランスシート（貸借対照表）の戦争を戦わなければなりません。
ですから、私に言わせれば、その取引を行うのは当然のことです。彼らは資金を調達し、さらに調達し、そしてまた調達するでしょう。
彼らは株式公開する前に、もう一度資金調達を行うと思いますか。
今の軌道次第ですが、それは疑わしいですね。彼らは11月に株式公開すると言っていますから。しかし、私のポイントは、資金調達をする必要がなくなった時こそが災難の始まりだということです。なぜなら、それは成長が止まったことを意味するからです。なぜ資金を調達するのかと言えば、設備投資と成長のためです。そのハイパーグロースが止まり、設備投資の必要性がなくなれば、成長のストーリーも失われ、全く異なる状況に陥ることになります。
まさに今、これはエクイティ（純資産）に対する最も投資対効果の高い選択肢です。だからこそ彼らは資金を得られているのです。必要性が非常に大きい以上、必要になるずっと前から資金を調達し続けるべきです。
馬鹿げて聞こえるかもしれませんが、私の読みとしては、サム・アルトマンは無限の資本が必要だという前提のもと、彼ができる限りバリュエーションを絶対的な限界まで押し上げてきたと考えています。彼は常にその点を明確にしていましたよね。そのため、直近のOpenAIのラウンドは、Anthropicの方が成長を加速させているように見えたにもかかわらず、ほぼ同時期のAnthropicのラウンドよりも高価でした。サム・アルトマンがそれを限界まで押し上げたからです。優れたセールスマンであり、供給を1ドルでも上回る需要があれば、それは可能です。
私にとって、ダリオ・アモデイはその真逆に思えます。彼はベンチャーキャピタルを通じて間接的にではなく、実際に自分の会社の株式を保有していますよね。ただ、かなり希薄化しています。彼は90%を慈善活動に寄付していますから。ですから、彼はただ1週間でフェアな取引を終わらせたいだけなのです。彼は380億ドルでこの取引を行いましたが、それはフェアに見えました。すると突然、サム・アルトマンがその2倍の価格で取引を行ったのです。そこで彼は今回9000億ドルで取引を行いました。
Anthropicの価値が20億ドルから30億ドルだった頃、彼は48時間以内に16億ドルあたりでラウンドを終わらせていたと思います。彼はただそれを実行するだけです。サム・アルトマンのように限界まで押し上げてストレスを生み出すようなことはしません。皮肉なことに、直近の2回のラウンドは、人々から搾取することなく、数日間の低いドラマで終わらせるために、意図的にディスカウントされて取引されたのだと私は考えています。
実際、それがトレードオフだったのだと思います。私たちは皆、ラウンドから1ペニー残らず最大限に引き出すことを楽しむ創業者たちと仕事をしたことがありますよね。その一方で、7割程度の条件で合意して、メールの中だけでなく本当に1週間以内に終わらせたいと願う創業者もいます。それは資金を手に入れるためのゲームではなく、単に72時間以内に7割の取引を成立させてくれ、というスタンスです。
ええ、それは素晴らしい指摘です、ジェイソン。詳細を思い出しました。直近の2つのラウンドを比較すると、非常に多くのことが見えてきます。Anthropicのラウンドは、300億ドルを調達し、それはキャッシュで行われ、参加を確認するメールを送れば、あとは資金を回収して話は終わり、というものです。
一方でOpenAIのラウンドは、Amazonが500億ドルを出資するものの、200億ドルは前払い、残りの300億ドルは私たちの株式公開、AGIの達成、そしてマサ（孫正義）に依存するという形です。ソフトバンクから400億ドルを出すものの、その400億ドルを得るために300億ドルを借りなければならない。そのため、その資金を支払うための猶予期間を少し与える、といった具合です。最終的に1100億ドルでクローズするものの、現時点で決済されるのは200億ドルだけで、残りの300億ドルは融資市場の状況に応じて6ヶ月後になる、というような内容です。冗談じゃない、勘弁してくれよ、という話ですよね。
その通りです、ジェイソン。哲学的に見て、Anthropicのチームは、300億ドルを調達したいのであれば、300億ドルの小切手を受け取ってその日の業務を終えるべきだ、という考え方で動いているように見えます。
エンジニアあたりのAIコストと企業の支出動向
300億ドルの小切手を受け取るという話に関連して、ジェイソン、この件についてぜひ意見を聞きたいと思っていました。マーク・ベニオフがAll-Inに出演した際、Salesforceは今年、Anthropicのトークンに3億ドルを費やし、そのほとんどがコーディング用途だったと語っていました。
あなたにお聞きしたいのは、ご自身の現在の利用状況や使い方と比較して、その金額は妥当だと思いますか。予想していたよりも多いでしょうか、それとも少ないでしょうか。そして、これが今後のSalesforceにおいてどのように変化していくと思いますか。
実は、エンジニア一人あたりに換算すると、それほど大きな金額ではありません。これは素晴らしいことです。マーク・ベニオフは、クラシックなB2Bの分野でおそらく史上最高のマーケターの一人です。彼はあらゆるベクトルにおいて圧倒的な存在感を持っています。会社の物理的な規模や、その重みも含めてです。
しかし、もしその金額であるならば、エンジニア一人あたり年間約1万5000ドルから2万ドルという計算になります。そうです。これは今の時代、最低限必要なコストに過ぎないと思います。Salesforceにおける開発者一人の完全な負担コストはいくらでしょうか。オフィスの割り当て分や軽食代なども含めた総コストで、おそらくエンジニア一人あたり50万ドルです。ですから、年間2万ドルというのは、わずか4%の追加支出に過ぎません。安いものですよ。
まず第一に、私はこの件について計算を行いました。なぜなら、これがAnthropicの件において最も重要な問いだと考えているからです。他の2つはスキップして、これこそが本命です。そして、ジェイソン、その場で即座に計算したことに対して、上から目線に聞こえたら申し訳ないのですが、A評価をあげたいと思います。即座に計算するのは非常に難しいことです。私は今朝それをやりました。
その結果、3億ドルという数字は、驚くべきものであることが分かりました。具体的な数字を挙げると、Salesforceはエンジニアに年間58億ドルを費やしています。ですから、支出全体の約4%にあたります。頭数で割るなら、総社員数8万3000人のうち開発者が2万人いますから、一人あたり年間1万5000ドル、つまり一人あたり月間1200ドルから2000ドルの支出、1200ドルということになりますよね。
実は、私たちは調査を行いました。私が先走って話してしまっているかもしれませんが、私の同僚の一人がこれを公開する予定です。私たちは40社のポートフォリオ企業および外部企業を対象に、開発者一人あたり年間、あるいは月間にいくら費やしているかを調査しました。その結果、平均は1200ドルから1300ドルで、中央値はそれよりも低かったのです。当然、トークンを限界まで使い果たすような企業もあれば、より広い分散も見られます。
ですから、まず第一に、あなたの予測は完全に正しいです。これは通常のストライクゾーンに収まっています。これが巨額に見える唯一の理由は、彼らが明らかに非常に多くの開発者を抱えているからです。それが最初の大きな気づきです。そして、これは大した額ではないと同時に、Anthropicの驚異的な急成長を説明するものでもあります。すべてを同時に説明できるのです。
そして、AnthropicやOpenAIといった企業のバリュエーションを考え、彼らがどれだけの利益を上げられるかを突き詰めようとする際、研究開発（R&D）費に対する何らかの経験則を見出そうとすることが鍵となります。言い換えれば、ナレッジワーカーの給与やコーディングの給与の何パーセントがトークンに変換されるのか、ということです。
私たちは大まかな予測を立て、さらにそれを洗練させているところですが、もしAnthropicとOpenAIを合わせたトークン収益が1兆ドルに達すると考えるなら（4年間の予測ではそうなっており、そうならなければ彼らの設備投資はかなり悲惨なものに見えるでしょうが）、私の大まかな計算では、すべてのナレッジワーカーの給与の約5%から7%、そしてすべてのエンジニアの給与の20%に相当する額になります。
ですから、もしその計算が正しいとすれば、1兆ドルに達するために必要な規模から見て、Salesforceはまだ4分の1の段階にいるに過ぎません。今後、2つのうちのどちらかが起こるでしょう。1つは、支出が3億ドルのままに留まるケースです。その場合、OpenAIやAnthropicのようなトークンビジネスのTAM（獲得可能な最大市場規模）は過大評価されていたことになり、本格的な調整が入るでしょう。
もう1つのケースは、彼らが支出を続け、ここからトークン支出を4倍に増やし、2年後にマーク・ベニオフがメディアに出て、私たちはトークンに10億ドルを費やしていると語るケースです。その後に生じる人員への影響については後ほど話しますが、これら2つのうちのどちらかが起きなければなりません。
マクロレベルで見ても、世界中のソフトウェアビジネスにおける研究開発費の総額は約1.2兆ドルで、全体の約20%にあたる2400億ドルです。興味深いことに、その20%を獲得したとしても、得られるのは500億ドルに過ぎません。ですから、これらのAnthropicやOpenAIのバリュエーションを正当化するためには、本来であれば営業費用（OPEX）となるはずのものを、文字通り山ほど食いつぶさなければなりません。研究開発の給与の20%を置き換える必要があるのです。
つまり、それらのバリュエーションが間違っているか、あるいはマーク・ベニオフの旅路はまだ4分の1の段階であり、それでも彼は大半の人より先を行っているかのどちらかです。OpenAIなどの数字は非常に巨大であるため、ソフトウェア開発市場におけるエンジニアの総人件費の何パーセントを獲得できるかを真剣に考え始める必要があります。大半の研究開発費においてその割合が20%に達していなければ、これらの企業の3〜4年後の予測は、メタレベルで少し高すぎるものになるでしょう。
自律型エージェントのコストとSaaS企業の未来
トレンドはまだ始まったばかりですから、強気の見方を持たざるを得ません。マーク・ベニオフの3億ドルは、彼が今後費やすことになる金額の始まりに過ぎないのです。
その一方で、自分自身をサンプル数1の事例として使うのは気が引けますが、Saster自体を例に挙げると、現在私たちは21のエージェントを抱えており、そのうち3つが自律型です。私たちが費やしている直接的なトークンコスト、つまり私たち二人のためのAI関連の総支出は、月に約2000ドルです。これは今後上がっていくでしょう。
しかし、弱気派のシナリオとしては、モデルの性能が向上し、より効率的になり、私たち自身も効率を高めていくという点が挙げられます。弱気派のケースでは、私たち一人あたり1000ドル程度に収まります。そして、これにはサードパーティのアプリや、Salesforceの内部で購入するトークンは含まれていませんから、実際にはもっと高くなります。誰もがこれを利用し、すべてのナレッジワーカーにこれが付随していると考えれば、弱気派のシナリオも存在します。
しかし、マーク・ベニオフが提示している数字は、トークンを限界まで使い倒すような最先端にいない人々にとってはほぼ妥当なラインです。これが弱気派のケースです。SAPやUberのCIOが、今年のトークンを使い果たしたと言うような現在においては別ですが。それでも、私たちの小さなチームは多くの上を行っていると思いますが、直接的なトークンコストは月に2000ドルに過ぎません。これは次のAnthropicのラウンドにおける弱気派の材料になります。
もう一つの例を挙げましょう。先週、Saster Annualがありました。ロリーは有名人のようになっていて、ハリー、本当に群衆に囲まれていましたよ。写真を見たでしょう。その最後のスピーカーとして、疲れている中、親切にも来てくれたのが、Klaviyoの共同創業者兼CEOであるアンドリュー・ビレッキでした。
彼は本物のエンジニアからB2Bの創業者になった人物で、非常に興味深い視点を持っています。彼はKlaviyoの全従業員に対し、プロダクトに少しでも関わるのであれば、コードをコミットすることを義務付けています。プロダクト、デザイン、あらゆる部門の全員が、自分の仕事を行うためにAIやエージェントを実行しなければなりません。100%義務付けられているというのは信じがたいことでした。彼らはそれを義務付けるために、独自のカスタムフレームワークを構築し、それをすべて説明してくれました。非常にクールでした。
ですから、彼は自分の領域を実によく知っています。私たちはこのAI VP（副社長）市場やAI VB顧客について語ってきましたが、誰もがこれらの自律型人間を動かすには8000ドルから1万ドルほどかかると思い込んでいます。私はアンドリューとバックステージに入り、スマートフォンを見ながら話しました。彼が、マーケティングのAI VPを動かすのにいくらかかると思う、と聞いてきたのです。彼は実際にそれをやっていますからね。おそらく二人分で250ドルくらいだろう、と言いました。正解は、エージェントを動かすだけなら257ドルです。
そして彼の結論はこうでした。これらのツールの多くは、私たちが考えているほど高価ではない、ということです。Klaviyoではトークンの消費を限界まで気にする必要はなく、私たちがやっていることはすべてエージェント中心（エージェンテック）です。独自の自律型フレームワークを持っています。最もジュニアなプロダクト担当者に至るまで、全員がこれを実践しなければなりません。それを管理する必要があり、モデルを管理して思考を深めさせるための仕組みを持っています。
しかし彼は、これを正しく行えば、世間で思われているほどコストはかからないと言い、それを数ドルの誤差で言い当てました。彼がそれを当てられた唯一の人物だったのは、実際に自分で実践しているからです。実際にやっているからこそ、この数字を正確に把握していたのです。ですから、私は悲観しているわけではありませんが、大規模なワークフローを動かしている人々を除けば、私たちが考えているよりも半分、あるいは3分の1、4分の1のトークンで済むというのが弱気派のロジックです。
研究開発費の1%であれば誤差の範囲内ですが、5%になれば現実的な問題となり、それはレイオフ（人員削減）を意味します。そして、これらのモデル全体が成立するために、また市場規模の分析が機能するために必要とされる20%に達した場合、それは巨大な数字になります。エンジニアリングの人件費の5分の1を占めることになるからです。
ジェイソン、すべての一般企業のCEOがエージェントとAIに関するあなたのアドバイスを求めています。アンドリューの社内の仕組みを見た後、Klaviyoに対してより強気になりましたか。そして、彼はAIに関して上位1%に入る一般企業のCEOだと言えますか。
ええ、そう思います。良い質問ですね。私が最近よく考えているのは、私たちがSaaSのアポカリプス（終末論）の底から跳ね返った時のことです。AtlassianやFigma、その他の企業を思い浮かべてみてください。彼らはピーク時に比べれば、非常に緩やかな回復しか見せていません。しかし、より重要なのは、そこでの成長が再加速しているということです。これが最も重要な点です。
ですから、Figmaの成長が50%近くまで再加速し、マイクが番組に出演した際に苦戦しているように見えたAtlassianが30%を超えて再加速しているのを目にするとき、本質的な問いが生まれます。Atlassianの場合、それは間違いなく彼らのエージェントであるRovioによるものです。Figmaの場合はいくつかの要素が混ざっています。しかし、Twilioが死の淵から20%の成長へと戻ってくるのを見るとき、私たちが考えていたよりも少し時間に猶予があるのではないか、と考えざるを得ません。少しの時間です。
世界中のすべてのバイヤーやユーザーがサンフランシスコにいるわけではありません。ですから、これはアンドリューにとっても、マーク・ベニオフにとっても、そして優れたCEOが率いるアイコニックな創業者主導の企業にとっても共通の問いです。結局のところ、彼らには十分な時間があるのかもしれません。彼らがエージェントへの取り組みを始めたばかりであるならば、あと1年はあるかもしれません。
Salesforceは私よりも先を進んでいますが、それが証明されるまでは株価が再加速することを意味するわけではありません。それが前四半期に私たちが学んだことです。Mondayは予想を上回り、跳ね返りました。HubSpotは第2四半期が厳しくなると述べて、大きな打撃を受けました。ですから、成長を見せる必要があります。それが合言葉です。
しかし、私は90日前よりも、単に時間があるという点において、いくらか強気になっています。Klaviyoは、Shopifyとの格差のせいで、間違いなく最も売り叩かれた公開ソフトウェア株の一つです。売上高の3倍台で取引されているのに対し、Shopifyは12倍か14倍でしょうか、確認してみる必要がありますが。もし私たちがロング・ショートのチームを組んでいるなら、月曜日にその銘柄を提案するかもしれません。
しかし、成長を見せなければなりません。彼は社内向けのエージェントでは先を行っていますが、社外向けのものについてはそれほど大きくリードしているわけではありません。そしてそれこそが弱気派のケースです。競合がそこに到達しているのに、なぜあなたは今日そこにいないのか。なぜそれを持っていないのか、という話です。
ですから、私は楽観的ではありますが、その裏返しとして、あなた方には18ヶ月の時間があり、Claude 4が登場した12月以来、その領域を破壊するチャンスがあったはずです。なぜ、あのような小さなスタートアップに出し抜かれるのを許してしまうのでしょうか。あなた方には2000人のエンジニアがいて、年間3億ドルを費やしているのです。それが強気派のケースです。時間があったはずだ、と。
しかし、リーダーたちがその領域で最高のエージェントを構築できれば、2027年は彼らにとって良い年になるかもしれないという点において、私は楽観的になりつつあります。数ヶ月前はかなり悲観的でしたが、今は楽観的な見方に傾いています。
私も同じスタンスです。それについてコメントしたところ、Data DogやFigmaからの肯定的な裏付けが得られましたが、誰もが、彼らは二度と2021年の価格に戻ることはないだろうと言っています。それについて私は、当然戻るわけがないとコメントしました。私がコメントの中で言ったように、彼らが21年の価格に戻ることはありませんし、私も二度と21歳には戻れません。
それはいい表現ですね。どうしようもないことです。あらゆるテックサイクルには、人生で一度だけ、見通しや将来性に基づいて評価される一連の業界が存在します。それはまるで21歳になるようなものです。文字通り、21歳であるかのような状態です。人々はあなたに関するすべてのことを信じてくれます。5年前、それはSaaSでした。今日、それはAIです。
一度そのベニヤ板（うわべの輝き）を失えば、残りの人生は売上、売上成長率、そしてキャッシュフローのバリエーションによって評価されることになります。それが意味するのは、二度とARRの50倍の評価に戻ることはほぼ不可能だということです。これらの企業に対して、誰もが、例えばFigmaの件のように言及しますが、彼らにとっては非常に耳の痛い話です。株価が80%下がっていると言われますが、それは愚かな人々がつけた愚かな価格からの下落に過ぎません。
客観的な業績という観点から企業を測定すべきであり、その点においてあなたの言う通りです、ジェイソン。Figmaは再加速しており、Data Dogも非常に好調です。そして、上限としてはおそらく売上高の17倍や18倍で取引されているData Dogがあり、優れたパフォーマンスを見せているFigmaが売上高の6倍から10倍、そして振るわない企業が3倍といった範囲に収まるでしょう。
ですから、私に言わせれば、優れた普通の企業になるための時間はまだあります。大きな見解として、SaaSビジネスは素晴らしいものですが、AIビジネスはその桁が1つ、あるいは2つ大きく、成長のライフサイクルのより早い段階にあります。ですから、二度と注目が戻ってくることはありません。それが現実です。それが何千もの企業にとっての現実ですが、それでも10億ドルの売上を上げ、順調に成長している企業として、100億ドルの価値を持つことは十分に可能です。
背景を説明すると、Data Dogは初めて四半期売上高10億ドルを達成し、32%増加、ARRは過去最高の40億ドルを突破しました。これは素晴らしい四半期でした。オリビエとそのチームは圧倒的な成果を出しました。ですから、かつての熱狂的な価格設定から、より現実的な価格設定になったという理解でよろしいでしょうか。
ええ、その通りです。まさにそれが要約です。そしてその文脈において、挑戦する価値は十分にあります。影の中にいて抜け出せない状態と、ペナルティボックス（お仕置き部屋）に入れられた後にそこから抜け出す状態の差は非常に大きいです。ジェイソンが言ったように、もし自分のチームがAtlassianであるなら、その立ち位置を大いに気に入るはずです。Data DogやFigmaであれば、その立ち位置にかなり満足しているでしょう。Wixであれば、自社株買いを行ったものの機能していないため、かなり落ち込んでいるはずです。
Wixについては議論すべきことがたくさんあります。しかし、まずはFigmaについて触れておきたいです。ジェイソン、あなたを常にこれについて強い意見を持っていますよね。しかし、2四半期連続で成長が加速しており、NDR（売上維持率）は139%と2年ぶりの高水準です。これは素晴らしい四半期実績でした。
私は昨年末に自分の持ち株をすべて売却してしまいました。
まあ、それでもあなたは先を行っています。ロリーの指摘通り、売るには適切なタイミングでした。私がFigmaに関して確実に間違っていたことをお話ししましょう。まるで、おめでたい間抜けのようでした。Lで始まる間抜けな言葉を考え出さなければなりませんね。リミテッド・ランプキン（限界のある間抜け）とでも言いましょうか。
ルーザー・ランプキン（負け犬の間抜け）。
リミテッド（限界のある）がいいですね。リミテッド・ランプキンでいきましょう。リミテッド・ランプキン。
私がこのジャーニーを始めて以来、Makeが最悪のバイブコーディング製品であるという点において、私は完全に正しかったです。そして、それが経営陣にとって重要ではなかったという点でも正しいですし、Replitレベルの競合製品を構築しなかったことで、5億ドル以上の利益を table の上に置き去りにした（機会損失した）という点でも100%正しいです。それは人々の動きが遅かったことによる悲劇であり、私は完全に正しいと思っています。
しかし、リミテッド・ランプキンとして、私はあまりにも明白なポイントを見落としていました。Figmaはソフトウェアを構築しているということです。ですから、ソフトウェアの構築を本質的に支援しているすべての企業、つまりAIの爆発が起きている一方で、その一部としてソフトウェアの爆発が起きており、それはハリーと私が投資したWorkOSやRevenueCatのような企業が爆発的に成長していることからも分かります。ソフトウェアの爆発が起きているのです。
そして、Figmaはこれまでのところバイブコーディングの競争には負けているものの、ソフトウェアの爆発の恩恵を間違いなく受けています。それが1つ目です。そして2つ目は、Klaviyoのアンドリューが話していたように、彼らも社内向けのAIツールを持っているということです。1つは、製品を少し良くするためのクレジットを販売していることで、これは少し冷ややかに聞こえるかもしれませんが、彼らが現在本格的に展開しているのは、Figmaのデザインに対して社内で改善をバイブさせる機能です。
エージェントがFigmaのデザインを見て、これを記録している今日、正式にロールアウトされたはずです。しばらくベータ版でしたが、うまく展開されました。単に何かをデザインするだけでなく、ヘイ、ここのワークフローを更新しよう、ユーザージャーニーを更新しよう、と提案してくれます。これは信じられないほど難しいことではありませんが、Figmaの規模で行うのは困難なことです。
ですから、彼らが直接製品をバイブさせるのを手助けしないとしても、オーディエンスにとってソフトウェアの構築をより効率的にしているという事実は、AIによって大規模な新規顧客を追加しているわけではないものの、既存のベースに対して多大な価値を追加しているAtlassianのようなものです。
彼らはそれに対して少し動きが遅かったです。現在はベータ版です。もうすぐ夏になりますが、かなり良さそうに見えます。そして私は完全にリミテッド・ランプキンでした。Figmaのような企業は、私たちがより多くの成果物を構築している以上、今日緩やかに加速しているはずです。
デザインを自律的に改善する彼らの新しい能力は、顧客にとって大きな価値になる可能性が高いです。彼らは既存のベースからさらに50%以上の収益を引き出すことができるでしょう。問題は、本来であればFigmaを使っていたはずの人々が、最近よく耳にするLovableのようなツールを使ってソフトウェア製品のモックアップを作成しているという現状の規模です。Figmaではなく、製品の仕様を記述する手段としてそれを使っているのです。
Figmaであるならば、それは本来自分たちが押さえておきたいワークストリーム（業務フロー）であるはずです。なぜなら、顧客に自社の製品フローを迂回されたくないからです。ですから、ジェイソン、あなたの言う通りだと思います。単に5億ドルを失ったという話だけではありません。彼らにとって、顧客がFigmaのデザインだけでなく、実際に動作するプロトタイプを作成できるLovableのようなデザインフローに流出しないようにすることは、至上命題であるはずです。
現時点では、Lovableにおけるデザイン機能の限界は、Twitter上でのマニア的な大騒ぎによって過大評価されているように見えます。Replitよりは少し進んでいますが、Figmaを使うようなプロフェッショナルな人々にとっては、依然としてかなり初期の段階にあります。
Figmaが見落としているのは、私がこの美しいデザインを作成し、プロダクトチームを巻き込んで承認を得た後、ボタンをクリックすると、それが完全な本番環境のプロトタイプとしてプッシュされ、そのまま機能する、という世界です。それがそのまま機能するのです。そして皮肉なことに、ReplitもLovableも、明確な理由があってそれをネイティブな挿入ポイントとして持っています。
これらの製品を今日使えば、プロンプトのすぐ横にFigmaのデザインをアップロードする機能があります。なぜなら、彼らの最優先のICP（理想的な顧客プロファイル）が、その静的なデザインを取り込んで本番環境に投入したいと考えていることを知っているからです。なぜFigmaがそれをネイティブに備えていないのか、それは5億ドル、あるいはそれ以上の損失を意味しています。完全にそうです。
これら2つの素晴らしい四半期と、エキサイティングでハッピーなニュースの反面、Wixは自社株買いを行って以降45%下落しています。ロリー、あなたがその件に言及し、触れていましたね。彼らの時価総額は現在22億ドルです。Base 44が昨夜、ARR 1億5000万ドルに達したと発表しましたが、これはビジネスが成長していないためです。AI以前のビジネス（プレAIビジネス）はもはや成長していません。
おそらく成長していないでしょう。プレAIビジネスは末期症状（ターミナル）にあると言えます。それが公開市場の示している見方です。そして彼らは、AIへの取り組みがその末期状態から救い出すのに十分だとは考えていません。Base 44の1億5000万ドルという数字は非常に印象的ですが、高いレベルにおける代替収益（既存の売上置き換え）に過ぎませんよね。売上を実質的に成長させているわけではないからです。代替に過ぎません。
もし、Base 44を除外した既存のコアビジネスという観点から、それが末期的なビジネスであると仮定するならば、当然Squarespaceに対しても同じことが言えるはずですし、実際あれも末期的だと私は考えています。
WixとSquarespaceに関して、人々が忘れていることが一つあります。そしてこれを見てみれば、彼らが2つのベクトルによって終わらせられようとしているのは事実です。1つは明白であり、もう1つはそれほど明白ではありません。
明白なベクトル、しかし人々が考えている以上に真実であるのは、多くの場合、自分でウェブサイトをバイブコードする方が、テンプレートもインテグレーションもすでに用意されているため、自分の望むものが手に入り、すでに優れた選択肢になっているということです。テクノロジーを本当に恐れているような人々は、依然としてSquarespaceやWixを使うべきです。それらは素晴らしい製品ですが、あまりにも制限が多すぎます。バイブコードされたプラットフォームであれば、10分で非常に素晴らしいものを構築できます。テクノロジー嫌いでない限り、これらの製品を使うべきです。
私たちが忘れがちなもう一つの事実は、WixとSquarespaceが過去5年間、ローエンドにおけるShopifyの競合だったということです。彼らの成長はマーチャントサービス、決済、eコマースから来ていました。4〜5年前の世界では、WordPressのWooCommerceがあり、Wixがあり、Squarespaceがあり、BigCommerceがあり、それらすべてがShopifyの有力な競合でした。
そしてもう一つの出来事が起きました。Shopifyがそれらをすべて破壊したのです。このカテゴリーにおいては、Shopifyが驚異的なことにハイマーケットとローマーケットの両方に同時に進出して成功を収め、ローエンドが完全に破壊されました。これらのツールを使う理由はもうありません。自分のストアにShopifyを使わないことで節約できる金額など、大した額ではないからです。
ですから、月に14ドルを節約しようとしていたような人々は、市場のローエンドにおいて単に消滅してしまいました。彼らはこれらのサブShopify（Shopify未満のツール）を必要としていません。BigCommerceはローエンドではありませんが、同じように破壊されました。最も肉薄していた競合は、単に死んでしまいました。完全に機能停止しています。ですから、彼らは両方の方向から打撃を受けました。気の毒なことです。あまりにも悪い潮流が彼らに押し寄せています。
概ね同意します。BigCommerceはまさにShopifyのストライクゾーンの真ん中にいたと思います。情報提供のみのサイトとeコマースサイトの間のWixの比率は分かりませんが。しかし、ジェイソン、あなたの言う通り、それは極めて重要なポイントです。もしeコマースサイトの比率が高いのであれば、そのベクトルを考慮しなければなりません。
そして、それこそが成長のすべてだったのです。成長のすべてでした。なるほど。成長のすべてだったのですね。
非常に興味深いです。なぜなら、非eコマースサイト、特に超ローエンドのSMB（中小企業）向けにおいては、コアとなる獲得エンジンが機能していれば、対応できたはずだからです。つまり、数年かけて大半の顧客を新しい製品に移行させることができれば、計算を成立させることは依然として可能であるはずです。もし自分がWixであるなら、少なくとも新しい製品があり、買収を行ったわけですからね。
新しい製品が1億ドル規模で倍増しており、既存の製品が数十億ドル規模で横ばいである最初の1年ほどは、全体の累積的なGAAP売上成長率を動かすのは非常に困難ですが、新製品の側で十分に素早く複利成長（コンパウンド）させることができれば、全体の数字を押し上げることができます。
売上側に関してはそういうことです。私は自社株買いの件をそれとは切り離して考えたいと思います。それは売上側の話です。しかし、自社株買いに関する別のコメントをすると、あれは最悪でした。投資銀行家がよく言う「株価が4倍の時に買い戻せば、かつてないほど割安であり、株価にとって良いことだ」という古典的な理屈に乗ってしまったわけですから。
理屈としては筋が通っているように聞こえますが、状況が悪化している時には、株価は想定を遥かに超えて下落することがあります。
株価がさらに下がることもあるため、手元に現金を残しておく方が賢明な場合もあるのです。今回のケースは、まさにその戦略が機能しなかった例だと思います。多額の資金を投じて自社株買いを行ったものの、その時点から株価が45%も下がっている以上、定義上、その買い戻し戦略は失敗だったということになります。
過去に一部の人々が法外な高値で自社株買いを行っていたことに比べれば、安値で買い戻した方がマシなのは言うまでもありません。しかし、ビジネスが苦境に立たされている時は、悪い状況がさらに悪化することがあります。私の見解では、短期的に株価を吊り上げようとするよりも、バランスシートにさらに10億ドルの現金を残しておき、より大規模な買収に備える方が価値があったと思います。そのため、彼らは今回の自社株買いを振り返って、最善の策ではなかったと感じているはずです。ビジネスの長期的な運命ではなく、株価の短期的な価値を優先して最適化してしまったのです。
その反面、マーク・ベニオフは自社株買いを行いました。彼はそのために20億ドルほどを借り入れたのではないでしょうか。それも決して低金利とは言えない時期にです。しかし彼は、SlackとTableauによる株式の希薄化を相殺するために行ったと言いました。希薄化を相殺して元に戻したのだと。それが私の見立てです。
それはどういう意味ですか。それはいったいどういう意味なのでしょうか。私はその主張に疑問を持っています。彼らが株式報酬による希薄化を相殺するために自社株買いを行っていると言うのを聞くたびに、私は頭を壁に打ち付けたくなります。自社株を買い戻す唯一の正当な理由は、株価が本来あるべき水準よりも大幅に割安だと判断した時だけです。もし時価総額が1兆ドルで取引されているとしたら、Slackによる希薄化を相殺するという名目で、1兆ドルで自社株を買い戻すのでしょうか。そんなものは、本質的な意味をなしていないにもかかわらず、二次的な指標をうまく管理しようとしている人たちの欺瞞に満ちた言い訳に過ぎないと思います。私は、銀行家が株式報酬を相殺するために自社株買いを提案する取締役会に何度も出席してきましたが、そのたびに彼らを殴り倒したい衝動に駆られました。
高値で株を買うのは愚かであり、安値で株を買うのは賢明である。分析としてはそれだけで十分です。
これらの取引の多く、そしておそらくSalesforceのケースも含めて、実際には株主アクティビストを牽制するためだけのものだと思います。それが彼らの最初の出手だからです。業績がどん底にある時、ローリー、あなたもそうした取締役会に席を置いて状況を見てきたと思いますが、株主アクティビストが望むものをそのまま与えることなく、彼らをなだめなければなりません。そこで最も手っ取り早い方法が、手元資金をすべて使って自社株を買い戻すことです。それがアクティビストたちの狙いだからです。彼らの先手を打ってしまえば、彼らが要求していたものを既に与えたことになるため、仮に彼らが株式を買い占めたとしても、それ以上打つ手がなくなります。特に、同時に人員削減も進めている場合はなおさらです。人員削減と自社株買いを同時に行っていれば、スターボードなどのアクティビストの手札は経営陣によってすでに使い果たされているため、彼らを遠ざけておくことができるかもしれません。
同意します。実際に、現金のより良い投資先がなく、株価が割安であるならば、買い戻す価値はあります。ただ、経営陣が多額のキャッシュを持つと、それを的外れな買収で浪費してしまうのではないかという懸念が常に常につきまとうという意見も理解できます。
その一方で、このような激変の時代、まさにハイパーチェンジの時代において、SaaS企業としての選択肢は基本的につのどちらかになります。自分たちは旧世代のサービスであり、それで十分であると割り切る道です。営業利益率30%、成長率10%を目指して最適化し、経済的なマシーンとして機能させる。現状をそのまま受け入れ、余剰資金があれば自社株買いなどで還元するアプローチです。あるいは、それ以上の何かに挑戦しなければならないと考え、それが何であるかは分からなくても、少なくとも今後12ヶ月間は、必要に応じて買収を行えるだけの資金力を確保し、選択肢としての価値を維持する道です。
しかし、ジェイソンの冷ややかなコメントにも同意します。あなたの言う通り、自社株買いが選ばれるのは、アクティビストへの対応として最も混乱が少なく、通常は評価を得られる手段の一つだからです。ただ奇妙なことに、アクティビストをなだめるために自社株買いを行った後、株価がさらに40%下がった場合、彼らは自分が買い戻しを要求していたことなど棚に上げて、単にそんなことをした経営陣を愚か者呼ばわりするのです。結局のところ、プロとして結果を出すために報酬を得ているわけですから、買い戻した後に株価が45%下がってしまえば、自分が正しかったと言い張ることはできません。
現在、彼らは売上高の1倍という、文字通り信じられないような水準で取引されています。ええ、それが最終的な状態を単純化した姿です。彼らは2年前、Gleanの競合製品をリリースして総力戦で臨むと発表しましたが、それが実際に存在しているのかさえ怪しいものです。1年後、彼らの株価は今より上がっているでしょうか、それとも下がっているでしょうか。
私は上がっている方に賭けます。彼らがどれほどの負債を抱えたかは分かりませんが、売上高の1倍という水準であれば、売上が完全に消失していない限り、底を打って上昇に転じることが可能です。特に彼らには、競合を買い戻すだけの知恵と機転があったわけですから、解約率のデータを確認してみたいところです。まだ十分に精査できていませんが。
成長が止まった成熟したソフトウェア企業の多くは、20%の営業利益率で容易に運営を継続できます。そうなると、手元のキャッシュでゼロになるまでに4、5年は持ちこたえられるかという話になります。売上高1倍という水準は、高い粗利益率を持ち、顧客の定着性が比較的高い製品を提供する企業にとって、ほぼ最終的な清算価値に近いと言えます。そのため、ここからさらに価値を生み出すことは可能だと思います。売上高の3倍や2.5倍の時点で、これ以上悪化することはないと考えて大量の株式を買い戻したことは猛烈に後悔するでしょうが。
しかし、次に続く言葉は致命的になる可能性があります。もしかしたら、ここからはもう悪化しないかもしれません。もし1年後に0.5倍になっていたり、売上が50%減少していたりしたら、ハリー、その時は私を愚か者と呼んでくれて構いません。あなたがそう言いたくてウズウズしているのは分かっていますから。
いえいえ、これ以上悪化しないなんてことはありません。私はWixの株を大量に買って、毎週そのことをあなたに突きつけて思い出させてあげますよ。
AI時代における伝統的ソフトウェア企業の生き残り戦略
いいですか、これ以上悪化しないということと、ここから大幅に良くなるということは同義ではありません。これらの企業のアップサイドについて、ジェイソンの指摘は正しいと思います。結局のところ、同じ問題に行き着くのです。得られる結果の振り幅が極めて狭くなってしまっています。仮に誰かから、これらの企業を30%の成長軌道に乗せ、売上高の5倍の価値を持たせるために何をすべきかと問われても、私には名案が一つも浮かびません。ジェイソンの言う通り、ハリー、かつての大英帝国について言われていたように、私たちは衰退を管理しているに過ぎないのです。仕方のないことです。それが歴史というものであり、あなたには理解できないかもしれませんが。
ただ、現在市場で本当に叩き売られている上場ソフトウェア企業のいくつかは、来年には息を吹き返すと考えています。彼らはAIの変化への対応こそ遅れをとっていますが、強固な既存顧客の基盤を持っています。そのため、創業者主導の企業であれば、優秀なリーダーが自社のトップ50人を一つの部屋に集めてこう言うはずです。革新的なことをする必要はない。とにかく、定評のあるプロシューマー向けAIアプリの、より優れたバージョンを作ってくれと。余計な口出しはしないから、開発してリリースしてくれ、それを我々の膨大な顧客基盤に向けて徹底的に売り込むんだ、と。創業者主導ではない企業では無理ですが、創業者精神が残っている企業なら可能です。
間違いなく、Canvaがバージョン2.0でやろうとしているのはそういうことです。状況は複雑です。スタートアップの方が動きが速く、モデルも進化し続けるでしょう。しかし、30万社もの既存顧客を抱えている企業であれば、優秀な50人を投入することでこれを成し遂げる可能性があります。AIを活用したインサイドセールス開発（SDR）のツールを提案するたびに、私は30万社の顧客を持つHubSpotを見て、Breeze、早くしてくれ、と思っています。30万社のHubSpotユーザーが、彼らからAI SDRを購入するのを今か今かと待っているのですから。もしHubSpotがスタートアップと同等に優れた製品を作ることができれば、彼らは15万件のBreeze AIエージェントを瞬く間に売り切るでしょう。ただ、それがまだ市場に投入されていないだけなのです。
予測が難しいほど多くの課題があるのは事実ですが、ある日突然、振り返ってみたら、ドロップボックスのドリュー・ヒューストンが見事にやってのけた、というようなことが起きるはずです。成長率0%からスタートし、城を守る最後の50人の兵士を集結させてこの製品を作り上げ、見事な復活を遂げた、というストーリーです。それが誰になるかを現時点で特定することはできませんが。
その挑戦の裏で、Nebiusは684%という驚異的な成長を遂げており、かつてないほどのスピードで加速しています。ここで疑問なのは、この成長が正当なものなのかという点です。これは完全にコンピューティングリソースの枯渇に伴う一時的な特需であり、買いシグナルなのか、それとも率直に言ってバブルのさらなる兆候であり、市場の過剰な熱狂を懸念すべき状況なのでしょうか。
コンピューティングリソースの争奪戦とハードウェアの台頭
彼らはミニ版のCoreWeaveのような存在であり、現在誰もがコンピューティングリソース不足に直面しているため、非常に優れたビジネスを展開しています。ジェイソン風に言えば、極めて当たり前の答えをさせてください。もし今後もコンピューティングリソースの不足が続くのであれば、これらは優れたビジネスであり続けるでしょう。逆に、リソースが過剰供給になれば、それらは一気にコモディティ化し、過剰投資をしていた企業は破産することになります。極めてシンプルな話です。
ギャビン・ベーカーだったと思いますが、非常に明確な指摘をしていました。皮肉なことに、データセンターの認可プロセスの遅さや、人々が望むスピードでデータセンターを開設できないという現実が、結果として市場の暴走から私たちを救っている可能性があるというのです。
もし人々が建てたいと考えているすべてのデータセンターが予定通りに建設され、同時に先ほど議論したようなAnthropicやOpen AIの計算が適用された結果、1兆ドルと見込んでいたトークン売上が5000億ドルに留まったとしたら、どうなるでしょうか。1兆ドルの設備投資に対して5000億ドルの売上しか立たず、完全に破綻してしまいます。
しかし一方で、5000億ドルの売上に対して、データセンター建設の遅れによって計画の半分しか完成しなかったとすれば、アメリカの官僚主義的な手続きの遅さによって救われることになります。設備投資は5000億ドルに抑えられ、コンピューティングリソースは比較的希少な状態が維持されるため、NebiusやCoreWeaveのようにリソースを確保している企業は非常に高いパフォーマンスを維持できるのです。
ベンチャーの支出成長率が、データセンターのキャパシティ拡大スピードを上回るか下回るか、要するにそういうことです。Open AIやAnthropicがその中間に位置し、前者から資金を回収して後者に渡す、という構図に賭けているわけです。これについて私に鮮やかな見識があるわけではありませんが、サイコロゲームで言うところの、まさに今テーブルの上で行われている勝負そのものです。
先日、車を運転して戻ってくる途中のことでした。最悪な1年を終えた後、ナパで短い休暇を取っていたのですが、テスラが自動運転でサウスベイを回る遠回りのルートを選んだのです。その橋を通るのは久しぶりだったのですが、マーベル・セミコンダクターやサンディスクなど、90年代のスター企業たちの前を通りかかりました。驚いたことに、彼らは今、猛烈な勢いで業績を伸ばしています。
現在、勢いを失っているのは伝統的なソフトウェア企業だけです。光コネクトをはじめとする他のあらゆるカテゴリーは活況を呈しています。ハリーはマウンテンビューやパロアルトより南のサウスベイには行ったことがないかもしれませんが、そこには数兆ドル規模の産業が存在し、高層ビルが立ち並んでいます。私が考えていたのは、今、インフレの波に乗れていないのは古き良きソフトウェアだけであり、それ以外のすべてが文字通り燃え上がっているということです。
そのため、Nebiusに関する私の見解としては、ローリーも指摘した通り、ショート（空売り）を仕掛ける余地はあるという点です。現在の活況は単なる過剰供給の一歩手前であり、市場のキャパシティが不足しているだけだという見方です。しかし、これらの企業をどれほど先の未来までショートし続けられるでしょうか。サンディスクのメモリ事業をショートすることは可能ですし、マイクロンを揶揄することもできます。マイクロンは19世紀のカリフォルニアの金鉱掘りのように、数多くの好不況を繰り返してきました。しかし、3年後の未来を見据えて効果的にショートを仕掛けるスキルは、少なくとも私にはありません。ですから、NebiusやCoreWeave、あるいはその周辺の企業を批判することはできても、それに何の意味があるのでしょうか。短期的な崩壊が起こる兆候はどこにも見当たりません。
伝統的なソフトウェア以外のテクノロジー企業は、シスコも含めて完全に復活しています。サウスベイの入り口にあるシスコやザンカーの名前を最初に出すべきでした。伝統的ソフトウェアを除けば、すべてのテクノロジー企業が凄まじい勢いを見せています。
マクロな視点に立ち返れば、これらの企業がこれほど活況を呈しているのは、ハイパースケーラーやモデル開発企業が、年間およそ7500億ドルから1兆ドルという巨額の資金をインフラ構築に投じる決定をしたからです。そのうちの50%がNvidiaに流れ、10%が電力に、10%がネットワークに充てられています。その結果、あなたの言う通り、誰もがこのバブルの波に引き込まれているのです。
ここから、つのシナリオのどちらかが起きる必要があります。一つは、アメリカの一般企業が、中間のソフトウェア層を介さずに1兆ドル分のトークンを直接消費できるようになることです。ある程度は可能かもしれませんが、すべてを消化するのは無理だと思います。もう一つは、ソフトウェアが実際に機能し始めることです。ソフトウェアが実用化されて初めて、一般企業はそれほどの巨額の資金を投じる大義名分を得られます。
率直に言えば、もしSierraが成長しなければ、ある時点でOpen AIやAnthropicの成長も止まることになります。なぜなら、彼らの現在の主な顧客はコーディングを行うソフトウェア企業であり、それらのソフトウェア企業を通じてアメリカの一般企業にビジネス目的でトークンを販売しているからです。したがって、奇妙な話ですが、どこかの時点でこのエコシステム全体が均衡を迎える必要があります。
この番組を始めた当初、CoreWeaveがIPOを控えていたか、あるいは上場した直後で、彼らを冷やかすのは簡単でした。1年後には不要になるような、一時的な補完的キャパシティを作るための循環取引に過ぎない、と言われていたのです。しかし、1年経った今、私たちは利用可能なあらゆるキャパシティを必要としています。
ですから、サンディスク、Nebius、CoreWeave、さらにはマーベルやブロードコムでさえも、ある時点で一定のクラッシュを迎える時期は来ると思います。AIが無限に成長し、私たちがシンギュラリティに近づいていくとしても、最終的には供給能力が追いつき、物事は収束していくものです。ただ、それが現時点からそれほど近い未来に起こるかどうかは分かりません。
先日のレオ・アッシェンブレナーによる最新の発表や提出書類をご覧になったでしょうか。彼は10年後の心配をする必要がない立場ですから、状況に応じて柔軟にトレードを繰り返すだけでしょう。しかし、彼の最新の資料では、あらゆる要素に慎重な見方が示されていました。彼は私よりもスマートです。彼は、私が考えているよりもずっと早くその未来が到来するという、私とは真逆の主張を展開しています。
難しいのは、現在のシードステージでCoreWeaveやNebiusのような企業に投資するかどうかという点です。これはベンチャーキャピタルとしての判断になります。パブリック投資家であれば、サンディスクは年内一杯は期待できそうだ、といった判断が下せますが、スタートアップ投資家としてその取引に踏み切るでしょうか。
これについて私の経験をお話しします。先日、素晴らしいチームと非常に優秀なシード投資家による、極めて魅力的な案件を目にしました。具体的な社名は伏せますが、私はそれを非常に長い時間をかけて真剣に検討しました。案件はまだシードラウンドでしたが、私たちは通常シリーズA以降に投資する傾向があります。チームは本当に才能に溢れていました。結果として私はシードでの投資を見送ったのですが、お断りする際には、特に彼らがトップクラスのチームである場合は、自分の思考プロセスを丁寧に説明するようにしています。彼らが私の判断が間違っていたことを証明し、シリーズAで戻ってきたときに、私のフィードバックを覚えていてくれるかもしれないからです。
私がなぜこの投資を行わないのか、その理由を文書にまとめて送ったところ、彼から返信がありました。その内容を読んだ時、論理的には彼の方が正しいと感じました。そのため、私は今になって、ローリー、自分は愚かな決断をしたのではないか、と自問自答しています。キャパシティを巡る彼のストーリーには、非常に説得力があり、興味深いものがあったからです。
ジェイソン、あなたの質問に論理的に答えるならば、私は怖気づいたのです。設備投資ブームが始まって3年が経過したこのタイミングで、そのモジュール式キャパシティの不確実性に賭ける勇気がありませんでした。しかし、心の一部では、それが悪手だったのではないかという思いもあります。洗練されたチームによる、実に見事な戦略でした。
もちろん、今後3年間にわたって資本市場が健全であり続け、そこへのアクセスが可能であるという前提が必要になりますし、キャパシティを構築するために5億ドルから10億ドルという気が遠くなるような資金が必要になるという現実もあります。しかし、やりようによっては成功したかもしれません。ですから、投資したくなる誘惑は痛いほどよく分かります。これはまさに先週の話です。
ローリー、あなたは常に起業家に対してそこまで詳細な説明を行うのですか。以前ジェイソンが、起業家は必ず反論してくるから、実際にはもっと当たり障りのない対応をしておく方が楽だと言っていたのを覚えています。
正直なところ、相手によるとしか言えません。全員に対して同じように時間を割くことは不可能ですから。判断の基準は、それまでに彼らとどれだけの時間を共有したか、という点に尽きます。もし1回だけの面談で、投資しないという結論に至ったのであれば、明確にノーとだけ伝えるべきです。簡単なフィードバックを添えることはあっても、長いメールを書く必要はありません。
しかし、2回、3回と面談を重ねて、あと一歩のところまで検討が進んでいた場合は、詳細に書くようにしています。それは自分自身の思考を整理するためにも非常に役立つからです。起業家の中には、詳細なフィードバックを素直に受け入れられずに反論してくる人もいますが、非常にプロフェッショナルな対応をする人もいて、私はそういう起業家が好きです。私が間違っていてあなたが正しかったら、12ヶ月後にまた戻ってきて、ほら見たことかと言ってください、その時は3倍の株価を払ってもらいますよ、と言われれば、喜んで払います、と答えます。
結果として、毎回それを相手と共有するかどうかは別として、多くの時間を費やした案件については、自分の結論を書き留めて社内に保管しておくことは極めて有益です。私はそれを実践しています。2年後に振り返った時に、あの時こんな理由で見送ったのは本当に愚かだった、あるいは、あの案件に投資する寸前まで行ったけれど市場の見極めが完全に間違っていた、といった教訓が得られるからです。年に2件ほどの投資実行だけで、8年や10年というスパンで学習していくモデルにおいては、投資しかけて見送った20〜30件の案件から得られるフィードバックこそが、失ってはならない貴重な財産になります。ですから、私は自分のためにそれを書き残すようにしていますし、時にはチームにとって有益だと思えば共有することもあります。
CerebrasのIPO成功とSpaceXの上場観測
その指摘は非常に的を射ています。私も何年も前にハリーに同じことを言いましたし、今でもその考えは変わりません。起業家との面談が0回から1回程度であれば、フィードバックを提供するメリットはありません。ジェイソン、それは間違っている、誤解だ、といった終わりのない議論に巻き込まれるだけだからです。しかし、案件の深部まで検討を進めたのであれば、本当の理由を伝えるべきです。それは一般的に感謝されます。
仮に彼らがまだそのラウンドをクローズしていなければ、2、3件の交渉を経た後に、投資家側の視点を知ることは彼らにとってプラスになります。ただし、そのためには少なくとも2回以上の面談を行い、詳細なメールを書けるほど深く踏み込んでいる必要があります。それ以下の関係性であれば、1行の定型文で十分であり、それ以上の対応をする意味は見出せません。ローリーがどの案件のことを言っているのか分かった気がしますが、次の話題に進みましょう。
Snowflake以来の米国テクノロジー市場最大のIPOとなったCerebrasについて話したいと思います。公開価格は185ドルに設定され、初期の想定だった110〜120ドル、その後の150ドルから大幅に引き上げられました。そして上場初日には68%の急騰を見せました。実に見事なIPOであり、驚くべきストーリーです。
この成功は、同等規模の他の多くの企業が株式公開へ踏み切る呼び水になるでしょうか。時価総額2兆ドル規模の超巨大企業ではなく、通常の規模の企業がIPO市場に参入する窓口が開かれたと言えるでしょうか。
SpaceXにとっては間違いなく好材料だと思います。彼らの水準を超えるあらゆる企業にとって、これは素晴らしい追い風です。これと同等、あるいはそれ以上のクオリティを持つ企業であれば、市場の需要は無限にあるということが証明されました。ただ、その水準に達していない企業にとっても救いになるかどうかは未知数であり、懐疑的です。
Figmaを見ても、彼ら以下の規模の企業が上場してまともなパフォーマンスを残せるとは思えません。今回のケースは、Figmaを超えるような新しい基準を示したと言えます。Cerebrasは異なるカテゴリーに属していますが、240億ドルという膨大なバックログ（受注残）を楽観的に評価すれば、それは驚異的な数字です。Figmaのバックログが240億ドルもあるとは思えません。単純化しすぎかもしれませんが、Figma以上のクオリティが求められるということです。もしそれを超えているのであれば、IPOを行うには絶好のタイミングです。
これは極めて例外的な、まさに「N分の1」の賭けと言えます。彼らが開発した極めて複雑なテクノロジー製品が、その需要が爆発したまさに最高のタイミングで結実したのです。2年前にIPOを撤回した時とは異なり、今回はその製品の筆頭顧客として、他ならぬOpen AIを確保することに成功しました。半導体市場が熱狂している中で彼らは半導体企業であり、インフェレンス（推論）が注目されている中で彼らは推論特化型企業であり、Open AIが市場を牽引している中でそのOpen AIに製品を販売しているわけです。完璧なポジショニングです。
ジェイソン、Open AIやAnthropicに直接投資する手段が限られている市場において、投資家にはCoreWeaveやNvidiaくらいしか選択肢がありませんでした。そこに現れた今回のIPOは、絶好の投資機会となったのです。そのため、先週の時点であなたが上場はうまくいくかと尋ねた際、私たちはIPOの前に収録し、公開はIPOの後になるスケジュールでしたが、私は当然うまくいくと答えました。彼らはすでに想定価格帯を引き上げていたわけで、愚かではありません。そして結果はその通りになりました。彼らは想定価格帯の上限すら突破し、再申請が必要にならない性質の最大値まで引き上げました。明らかな勝ち組カテゴリーです。
そして、世界がいかに移り気であるかを示す好例でもあります。ほんの2年前、彼らは上場を成し遂げることができなかったのですから。ジェイソン、あなたの言う通り、これは結果としてSpaceXのIPOに対するポジティブな先行指標になります。市場は、相応のアップサイドが見込める案件に対しては、非常に積極的なリスクオンの姿勢を取る用意があるということです。
ローリー、もし株価が300ドルになったら、あなたのパブリックポートフォリオにこの銘柄を追加しますか。
おそらく追加しないでしょう。ベースレート（基準率）の原則に立ち返る必要があるからです。IPO銘柄のベースレートのリターンは、公開価格からではなく、初日の終値から算出されますが、通常は終値ベースで高騰しているため、そこからの6ヶ月、12ヶ月、1年、2年というスパンでの基準リターンは統計的にマイナスになります。つまり、過去数千件の事例を見ても、初日の急騰（ポップ）で飛びついた投資家がハッピーになるケースは少ないのです。この企業が適切な価格であれば、長期的に存続し得る素晴らしい企業であるかと言われれば、間違いなくYESです。他社には真似できない技術的な差別化要素を持っていますから。しかし、世界中の個人投資家が殺到している初日に盲目的に買いを入れるのは、統計的に見て賢明な資産運用の方法とは言えません。ベースレートを無視することはできません。
完全に同意します。先ほどSpaceXにとって良い兆候だと言いましたが、SpaceXは6月12日を、史上最大規模のIPOの実施日として設定しました。想定時価総額は1兆7500億ドル、調達額は750億ドルに上ると見られています。
これはまさに歴史的なイベントになりそうです。
壮大な規模になることは間違いありません。ここからどのような展開をたどるのかは誰にも分かりません。興味深いことに、私たちがこれを収録しているまさに今日、彼らはS1（目論見書）を提出する予定ですが、私はまだ中身を確認できていません。収録前にチェックしたのですが。
このS1に関して面白いのは、早く読みたいという強い好奇心がある一方で、実際には直近の重要事項についてはほとんど記載されていないだろうという点です。どういうことかと言うと、今回のS1はSECの審査を極めて迅速に通過したため、そこに記載されているのは、今年12月時点におけるSpaceXの姿であるはずだからです。つまり、そこにはX.AIも含まれておらず、Cursorの買収も、Anthropicとの提携取引も反映されていない状態のデータです。彼らの会計年度末は12月だと推測されますから、記載されるのは昨年実績、すなわちSpaceXとStarlinkの単体での数字になります。リークされた情報によれば、売上高は150億〜180億ドル、成長率は20〜30%で、営業キャッシュフローもプラスという内容です。設備投資の数字を見るまでは確たることは言えませんが、大枠として予測可能な、成熟した企業の姿が描かれているはずです。
しかし、今年の2月に彼らはX.AIを傘下に収めました。これにより、わずかな売上と同時に、莫大なキャッシュの燃焼（バーン）がもたらされることになります。これがS1に反映されるとしても、おそらく第1四半期の数ヶ月分に過ぎません。つまり、黒字企業から赤字企業へと変貌を遂げた極めて重要な変化について、わずか半四半期分の情報しか開示されないわけです。さらに、他の2つの大型案件、すなわちAnthropicとの取引は契約締結済みであるものの財務諸表にはまだ乗っておらず、Cursorの買収にいたってはまだ完了すらしていません。
そのため、投資家はこのS1を読みながら、S1内での将来予測の記載は禁止されているため、昨年12月31日時点の、当時としては非常に優れた企業の過去の数字を眺めることになります。しかし、その後AIの要素が追加されたことで、企業の性質は完全に別物へと変わってしまいました。そして、それらの詳細については現時点で多くを語ることができないため、主幹事銀行に問い合わせるようにと言われるわけです。ある意味で、これまでにないほど奇妙な内容のS1になるでしょう。売上の30〜40%が記載されておらず、半四半期分を除いて損失の全容も開示されていないのですから。銀行家たちはロードショーを通じてこのストーリーを口頭で説明しなければならなくなります。
ですから、S1を読む楽しみにしている一方で、開示されない要素があまりにも多いため、後になって振り返った時に、これほど情報が少ない状態でよくあの株を買ったものだと呆れられるような、そんな市場環境や時期として記憶されるかもしれません。とはいえ、市場が完全に熱狂的なムードに包まれている以上、このIPOが極めて好調に引受を完了し、凄まじい興奮を巻き起こす確率は非常に高いと思います。市場が刺激を求めているまさにその瞬間に、地球上で最もエキサイティングな企業を売り出すわけですから。もし市場がいつか目を覚まし、確実なキャッシュフローを求め始めるようなことになれば、全く異なる展開になるでしょうが、現時点での関心は純粋な興奮に向けられています。
6月12日に上場が実施されます。あのイーロン・マスク、希代のプロモーターである彼が仕掛けるわけです。これまでのGameStopなどとは比較にならないほどの規模で、個人投資家がイーロンを強力に後押しし、空前絶後の爆発的な株価高騰を引き起こすでしょうか。GameStopを超える必要があります。
そうはならないと思います。個人投資家の比率が30%に設定されているのには理由があります。一部には、Robinhoodなどを通じた民主的な配分という意味合いもあるでしょう。彼は個人投資家に30%を売り出すわけです。しかし、RobinhoodやGameStopに熱狂していた層は、GameStopのぬいぐるみよりも、ロケットに対してより強い興奮を覚えるはずです。私にとっても、その方が遥かにエキサイティングです。
同感です。誰もが熱狂し、この株を手に入れたいと願うはずですから、個人投資家が大量に買い支えるでしょう。多くの人がiPhoneの画面をタップして、2000ドルほどをこの銘柄に投じるはずです。
私がそうはならないと言った理由は、GameStopの数字に立ち返れば分かります。GameStopは個人投資家の勢いだけで、底値から高値まで10倍、20倍、30倍へと急騰しました。しかし、今回のSpaceXは1兆7500億ドルからスタートするのです。現在、地球上で最も時価総額が大きいNvidiaでさえ5兆5000億ドルである中、ここからさらに10倍にするのは物理的に極めて困難です。私が言いたかったのはそういう意味です。ただ、個人投資家の熱狂がこの上場を極めて興味深いストーリーにするという点については、あなたの言う通りです。
それから、ローリー、私はこのあたりの仕組みについて完全に無知なのですが、数学的な観点から教えてください。当然、市場に流通する株式数（フロート）は膨大なものになりますよね。GameStopやRobinhoodの投資家たちが、何のディスカウントキャッシュフロー（DCF）分析も行わず、ただトレーディング目的で参入してきたとして、彼らが株価を10倍に跳ね上げるほどの株数を動かすことは数学的に可能なのでしょうか。流通株式数が少ない場合は価格操作が可能ですが、今回のフロートは750億ドル規模と決して小さくありません。
すでに売上高の100倍という極めて強気な価格が設定されている中で、どのような値動きを見せるかは非常に興味深いところです。ハリー、あなたはこの件に関してノーコメントを貫いても構いません。
通常、IPOにおいて機関投資家が株式を引き受ける際、彼らは明確な目標株価を設定しています。そして、上場初日にその目標株価が達成された場合、追加のトレーディングが発生するのが一般的です。噂されているように、仮にBlackRockがこのIPOに10 billionドル（100億ドル）を投じて買いを入れたとしましょう。もちろん私は正確な事実を知っているわけではありませんが。彼らは社内で分析を行い、今後12ヶ月間で40%のリターンが見込めると判断したからこそ100億ドルを投じるわけです。しかし、もし上場初日の終わりまでにすでに40%上昇してしまったとしたら、目標株価に到達したと判断して利益確定に動きたくなる強烈な誘惑に駆られるはずです。目標を達成したから、ここでエグジットしよう、となるわけです。
IPOが急騰した際に、機関投資家がそうした行動を取る現象はよく見られます。以前の私は、彼らは不誠実で、すぐに株を手放してしまうのだと考えていましたが、実際にはそうではなく、彼らは長期保有を望んでいたものの、設定していた目標株価に初日で到達してしまったから売却した、というだけのことなのです。したがって、もし今回のSpaceXがGameStopのような極端な値動きを見せた場合、機関投資家がどのような価格アクションを起こすかは非常に見ものです。
また、FacebookのIPOの時の記憶が呼び起こされます。あの時のIPOは、率直に言って惨愰たる失敗でした。上場初期の2、3日は公開価格の前後を行き来していましたが、2012年の当時のチャートを見れば分かる通り、最終的には公開価格から40〜50%も下落したのです。IPOとしては最悪の結果でしたが、企業としてはその後、周知の通り驚異的な成長を遂げました。価格設定がいかに重要かということです。今回のSpaceXも、非常に荒れた展開になると思います。
市場に与えるネガティブな影響を考えれば、私はこのIPOが成功し、順調に取引されることを心から願っています。私は株価が5兆ドルまで上昇する方に賭けます。
私はその賭けに応じましょう。マイアミのデイトレーダーや、このブランドを盲信する若者たちが市場にあふれる一方で、イーロン・マスクというブランドを嫌悪する層も一定数存在します。だからこそ彼はオークランドでの裁判で敗訴したわけですが。ブランドを嫌う人がいる一方で、熱狂的に愛する人も十分に存在するため、彼らがフロートに部分的な影響を与えることで、株価を3倍から5倍へと押し上げることは可能だと思います。
いや、そこまでの需要はありません。流通している株数が多すぎます。私が間違っている可能性もありますが、GameStopの投資家たちが価格を押し上げることで、2026年中に株価が3倍に跳ね上がるというシナリオに私は賭けます。
私は3兆ドルまで行くと考えています。もちろん、株価が下落する可能性も否定はしません。それが最も確率が非常に高いと言っているわけではなく、あくまで可能性を指摘しているだけです。現時点で100ドルの価値に対してそれ以上の価格を支払うわけですから。私のRobinhoodのアカウントはどこにいったでしょうか。
このブーマーめ。あなたこそ boomer です。
ええ、私は正真正銘のブーマーですよ。
5兆ドルですか。私は下がると確信しています。
待ち単に。私は絶対に下がると断言したわけではありません。ハリー、物事を確率論的に捉える必要があります。私がいつビットコインに投資したか話しましたよね。私はビットコインで数十億ドルを稼ぎました。今回のSpaceXは、ビットコインを超える存在になります。
それは良かったですね。しかし、宇宙（宇宙産業）という市場が、ビットコインよりも遥かに巨大であることは理解していますよね。この全宇宙には、私たちの銀河系だけでも1兆個の星があり、宇宙全体には1兆個の銀河が存在します。
それは世の中にあるすべてのビットコインよりも広大です。あなたは完全に勘違いをしています。私がいつビットコインを買ったか話しましたか。皆さんに話しましたっけ。
はい、もう十分です。つまり、大真面目に言いますが、ピッチの場で起業家が最初に「自分がいつビットコインに参入したか」を語り出したら、投資家はその瞬間に見送ります。私にとっては、実績がゼロなのにフィードバックばかりが多い状況の裏返しのようなものです。もし最初の20秒間でビットコインの話ばかりするなら、そのままビットコインの世界に居続ければいいと言いたくなります。
私がこの発言をした理由は、またFacebookの話に戻るようで恐縮ですが、当時のIPOをよく覚えているからです。あの会社はその世代を代表する決定的な企業でした。そして、今回のケースよりもはるかに魅力的な価格設定がされており、利益も出ていました。それなのに彼らは価格の限界を攻めすぎてしまい、初期の取引が逆方向に動いてしまう臨界点に達してしまったのです。さらにモバイルへの移行がうまく管理できていないという懸念も少しあり、その後6ヶ月間にわたって株価は下がり続けました。
ですから、誰もが「これは確実だ」と思っている瞬間こそ、足元をすくわれるものだと言いたいだけです。それが最も起こりやすい結果だと思っているかと言われれば、答えはノーです。おそらく3分の2はポジティブな結果になるでしょう。そしてそのうちの少なくとも30％は、個人投資家のおかげで驚異的な跳ね方をするという、付随的な好結果になるはずです。しかし、繰り返しになりますが、ファンダメンタルズ（企業の基礎的条件）に目を向けると、売上高の100倍で取引されているわけです。彼らは自社の計算資源をAnthropicに売却することで、実質的にNebius（ネビウス）のような存在になることを選び、Anthropicのようにはならないと決めたのです。
つまり、AIの成長ストーリーはそこにはありません。Starlink（スターリンク）こそが、CoreWeave（コアウィーブ）を伴った成長の原動力だったのです。
私たちが最後に賭けをしてから、ずいぶん時間が経ちましたね。ローリー、これは素晴らしい展開です。ジェイソンが5兆ドル、私が3兆ドル、そしてあなたがネガティブな予測ですね。
OpenAIトークンとY Combinatorの衝撃
いえ、それについて私が乗れるような差金決済取引（スプレッドベッティング）があるかもしれません。少し考えてみさせてください。3兆ドルを下回ると言うことには、何の抵抗もありません。分かりました、こうしましょう。私は3兆ドル未満という予測に賭けます。まさに「The Price Is Right（価格を当てるゲーム）」ですね。皆さんは3兆ドルと言い、ジェイソンは5兆ドルと言いました。私は、1ヶ月の終わりにこの会社の価値が3兆ドル以上になっているとは到底思いません。
いや、私もそうは思いません。これはミームであり、カジノです。私たちは今、公開市場のカジノ化を目撃しているのです。これは一気に3兆ドルまで駆け上がり、そして猛スピードで崩れ落ちるでしょう。私はカジノのような賭けはしませんが、ご提案ありがとうございます。
では、あなたはベンチャーキャピタルやAIの分野で一体何をしているのですか。もしそうなら、話を進めましょう。
昨夜、Y Combinator（YC）に関して、驚くべき重大なニュースが飛び込んできました。これは本当に重要な動きだと思います。サム・アルトマンが、現在のバッチ（支援対象の期）に在籍するすべてのYCスタートアップに対し、株式と引き換えに200万ドル相当のOpenAIトークンを提供すると提案したのです。これは、かつてユーリ・ミルナーとDSTが初期のYCバッチに対して全く同じことを行ったのを思い出させます。
これについてどう考えますでしょうか。もしサム・アルトマンから200万ドル分のOpenAIトークンを手に入れられるとしたら、最終的な企業の評価額に影響を与えるでしょうか。
まず第一に、非常にスマートな戦略です。やはり、Anthropicに先手を許してしまったという背景があります。認知度やリスペクトの面で、何度も先を越されてしまいました。ですから、それを取り戻すためにできる限りのことをしなければなりません。今回の件は、開発者の心をつかむための、さらなる一手と言えます。本当に賢いやり方です。
第二に、このトークンは他人に譲渡できない性質のものだと推測します。もし譲渡可能であれば、それは実質的に現金と同じになってしまうからです。現実問題として、計算資源（コンピューティング）は通貨そのものですからね。当然、彼らもその点は考えているはずなので、譲渡不可にしているでしょう。
評価額への影響という点については、僅かな影響はあるかもしれません。特に計算資源を大量に消費するスタートアップであれば影響は大きいですが、そうした企業はどのみち最初から2億ドル規模の資金調達を行っているはずです。直近のYCバッチを振り返ってみても、そのほとんどはAIの上位レイヤーでソフトウェアを構築している企業です。エージェント関連の支出、つまりトークンの消費密度は売上高の10％程度でしょう。したがって、価値はあるものの、人間の代替になるほどではありません。コールセンター向けのエージェントを構築したり、コードを書いたりするためには、依然として4、5人の人間が必要になります。
ですから、彼らはまだ資金を必要とします。多少の負担は軽減されますが、それを使って次世代の何かをゼロから構築できるわけではありません。部分的なメリットとしては素晴らしい、というレベルです。
間違いなく評価額は上がると思います。少しは影響するでしょう。なぜなら、それをインフレ要因と見なさなかったとしても、彼らは現時点で200万ドル分のトークンを保有しているわけです。これは実質的な投資です。真剣に考えてみてください。私たちは誰もがトークンを必要としています。つまり、その投資の原資を200万ドル分、事前にリスクヘッジできている状態なのです。取引に200万ドル分の価値を上乗せできるわけですからね。
デモデイの時点で200万ドルも調達できないYC企業はたくさんあります。しかし今や彼らは、初期投資のリスクを劇的に抑えた状態でスタートできるのです。一般的なポストマネー（調達後評価額）が6,000万ドル程度まで上昇しても不思議ではありません。そこには何らかの相関関係があるはずですが、私には正確な計算はできません。
さらに、彼らが1億ドルの評価額で投資していることを考えると、ゲームストップのときのようにさらに高値に吊り上がる可能性もあります。予測は困難です。ハリー、あなたがもしデモデイの1ヶ月前にディールをまとめれば評価額は2,000万ドル、1週間前なら4,000万ドル、そしてデモデイの後であれば、OpenAIと同じ価格設定である1億ドルになります。しかし、OpenAIの価格で参入することも歓迎されます。プレミアム（上乗せ金）すらありません。私たちはこのポッドキャストを愛していますから、ハリー、そしてジェイソン、皆さんをプレミアムなしの1億ドルでそのままお迎えしますよ。
ジェイソンの言う通り、見え方の問題（オプティクス）を意識して動くと、おそらくアンカリング効果が生まれます。1億ドルの評価額で200万ドルを手に入れた後に、なぜ別のところから5,000万ドルの評価額で400万ドルを調達しなければならないのか、という思考になります。
これにより、各ラウンドの調達規模が縮小する可能性もあります。ベンチャーキャピタル（VC）にとって、YCのラウンドに投資することがさらに難しくなるかもしれません。なぜなら、VCラウンドにおける平均的な出資比率は、YCにおいてはすでに5％や6％程度にまで削られているからです。今回の件で、必要な資本自体が少なくて済むようになるため、その比率が2％や3％にまで落ち込む可能性があります。潜在的には、そちらの方がより大きなインパクトになるかもしれません。
実際のところ、バーンレート（資金消費率）がどれくらいかによります。スケールアップに成功したソフトウェア企業であれば、大企業になれば200万ドル分のトークンなど瞬く間に使い切ってしまいます。興味深いのは、その中にどれほどのレバレッジがあるかという点です。典型的なYC企業の最初の12ヶ月のライフサイクルにおいて、その支出のうち、顧客へのサービス提供のためのトークン、製品開発のためのトークン、あるいはトークンに置き換え可能なエンジニアリング人件費が、現在どれほどの割合を占めているのかを知りたいところです。
すべては先ほどの10％や20％という数字に帰結します。創業直後の段階では、まだそれほど多くの製品を販売していないでしょうから、顧客へのサービス提供のためにトークンを再販しているわけではないはずです。そのトークンを使って行っていることの大部分は、おそらく自社製品の開発です。もしLoRA（局所再パラメータ化）のトレーニングやReplit（レプリット）のような環境の構築を行っているのであれば、12ヶ月でそれらのトークンをすべて消費し尽くすことも可能です。
顧客へのサービス提供という点について、一言いいでしょうか。Javier（ハビエル）やLGOにおけるトークンの消費密度が、売上高に対しておそらく20％程度だとすると、200万ドルを使い切るためには、年間経常収益（ARR）が1,000万ドルに達している必要があります。今の世界でARRが1,000万ドルに達していれば、どのみち5億ドルの評価額で資金調達ができるはずです。
スタートアップの現状と雇用への影響
少し待ってください。それはアーリーステージ（初期段階）の計算とは異なると思います。初期段階の計算におけるトークン費用は、実質的にマーケティング費用のようなものです。例えば、動画作成や音声作成、あるいはMyoやReplica（レプリカ）の競合サービスを展開しているスタートアップが、毎月2万ドルや3万ドル分の枠を無料配布するとします。この契約のおかげで、最初の12ヶ月間、以前なら極めて胃が痛むような負担だった毎月5万ドル分のトークンを、惜しみなく無料配布に回すことができるようになるのです。
まさにその通りです。私は頭の中で、エンジニアリングのためのトークン消費と、正規料金を支払う顧客のためのトークン消費という2つのカテゴリーに分けて考えていました。しかし、製品を販売し始めた瞬間に、おっしゃる通りのことが起きます。誰もが競合を破壊するような無料トークンプログラムを仕掛けるようになるでしょう。使ってもらうためのフリーミアム製品が大量にあふれることになります。その形で現象が現れるというのは、完全に正しい指摘です。
そして、OpenAIが成長するにつれて、サム・アルトマンがその枠を400万ドル、800万ドル、あるいは1,000万ドルへと引き上げていった場合、ゲームのルールがどれほど変わるかを考えてみてください。もしスタートアップが、1年目に別のLoRAやReplitを構築するために1,000万ドル分のトークンを支給されたとしたら、競合は完全に圧倒されます。なぜなら、彼らは資金の心配を一切することなく、最高のGPT-4oやClaude Sonnet、あるいは当時の最新モデルを活用したプロダクトを出荷することだけに集中すればいいからです。最初の1年はコストの問題がなくなり、すべてがマーケティングの戦いになります。
私たちが投資している多くのスタートアップにとって、今やトークンはマーケティングそのものなのです。アトラシアンのマイケル・キャノン＝ブルックスのような人物は素晴らしい企業を築き上げましたが、スタートアップが顧客1人あたりに投入できるほどの規模でトークンを大盤振る舞いする余裕はありません。200万ドルという数字は、すべての始まりに過ぎないのかもしれません。これがすでに200個のスタートアップに破壊的な影響を与えているとすれば、今後さらにその額が上がらない理由はありません。
もし余剰キャパシティ（計算資源の空き）があるのであれば、それは十分にあり得ます。そしてこの状況は、多くのことを物語っています。もし本当にキャパシティの限界に達しているのであれば、Anthropicにとっては致命的です。バッチごとに3億ドル、年間で12億ドル相当の機会損失を出していることになります。18倍のマルチプル（評価倍率）で計算すれば、企業価値にして200億ドルから300億ドル規模の打撃となり、これは本物の大金です。一方で、もし余剰の計算資源を持っているのであれば、それは懐を痛めずにいくらでも出せる性質のものです。
YCのモデルを信じるのであれば、最悪のシナリオでも、現金の問題が少なくなった時点で、少なくともこれらの投資を等倍の価値で維持することができます。コストはかかりません。仮に平均的なバッチが3倍から4倍の成長を遂げるとしても、1億ドルの評価額を支払っているのであれば、少なくとも減損処理をする必要はありません。
敬意を表して言いますが、そこまではあなたの言う通りでしたが、その点に関しては間違っています。なぜなら、OpenAIの投資は等倍で評価され、誰もそれ以上のクレジットを与えないからです。しかし、もしその投資を行うために、彼らがバンク・オブ・アメリカにトークンを販売して得られたはずの売上を放棄したのだとすれば、当然あなたの言う通りになります。
トークンが余剰分、あるいは売れ残りである場合にのみ、このモデルは成立します。したがって、私の結論としては、OpenAIには余剰トークンがあり、Anthropicにはそれがない、ということです。
それは非常に的を射た結論だと思います。これはある種の賭けですが、同時によく考え抜かれた賭けでもあります。トークンの賢い活用方法です。クソみたいな余剰を抱えているよりは、はるかにスマートなやり方です。
イーロン・マスク対OpenAIの裁判と世論の風向き
さて、他にどのような話題があるでしょうか。「Rage Bait（怒りの炎上ネタ）」に本格的に入る前に、少し聞いておきたいことがあります。ジェイソン、ローリーはZasterのイベントで完全にセレブリティ扱いでしたね。
本当に彼らはローリーのことが大好きでした。立ち見も含めて8列や10列もの人だかりができて、彼の話に耳を傾けていました。みんな彼に夢中でした。ツーショット写真（セルフィー）は撮られたのですか。
ステージ上で私と一緒に1枚撮りました。本人はそこまでセルフィーに乗り気ではありませんでしたが、盛り上がっていましたよ。
そういうチヤホヤされるノリは本当に嫌いですが、話を続けましょう。
大真面目な話、これはローリーの熱狂的なスーパーファンが大量に存在していることを再認識させる出来事だと思います。彼らはローリーの思慮深く深い考察を好んでいるのです。ローリーにはいくつかの際立ったスキルがあります。ハリーと私は自己認識を持っていますから、自分たちが何者でもないなどと主張するつもりはありません。しかしローリーの持つ洞察力とスキルは、投資家（LP）の皆さんが聴いている前で言わせてもらえば、少なくとも6倍のリターンを出すファンドを運用するに値するものです。最低限の評価として、そう思いませんか。
削られたキャリー（成功報酬）ではなく、プレミアムなキャリーを受け取る権利が最低限あります。
その話はカットして、すぐに次のテーマに移りましょう。
通りすがりに一点だけ指摘させてください。私たちが先週、OpenAIとイーロン・マスクの訴訟について予測した内容は完全に正しかったですね。単に却下されただけでなく、形式的な理由（テクニカリティ）で却下されました。まさに私が先週言った通りの展開です。
陪審員団は、すぐに結論を出しました。私の妻はかつて公選弁護人を務めていたのですが、陪審員団がどれほど早く評決を持って戻ってきたかが、すべてを物語っていると言っていました。彼らは部屋に入り、昼食をとり、陪審員長を選び、「おい、時効という形式的な理由で判断できる。30分で終わらせて帰ることもできるし、それ以上の事実関係について議論して無駄な時間を過ごすこともできる。投票の結果はどうだ。よし、終わりだ」という具合です。
もしこの陪審員団がイーロン・マスクを心から愛していたなら、MicrosoftがOpenAIを営利化へと反転させた時点で時効のカウントダウンが始まった、と解釈することもできたはずです。彼らはそのようなブラックボックス化された判断を下すことも可能でした。これは、ある当事者が10年前の出来事に対して、時効による甚大な利益を得たのを私が実際に目撃した、個人的な経験に基づく話です。
反論させてもらうと、私の妻も法廷から離れて久しいですが、一般的に陪審員は人々が思っているよりもはるかに賢く、見くびるべきではないと言っていました。人々は最終的に自分たちが正しいと思うことを行います。例外的なケースもあり得ますが、大体において陪審員は非常に理性的で、市民としての義務を果たそうと最善を尽くします。私はこの点に関しては少しエモーショナルになって言いますが、人間はベストを尽くそうとするものだと思います。
そして今回のケースにおける本当の真実はこうです。そもそも無理のある訴訟でした。イーロン・マスクは彼らが話し合いを進めていることを知っていました。歴史的な背景を整理すると、営利法人への転換自体はすでにデラウェア州とカリフォルニア州によって合法と認められていました。したがって、営利化のプロセスそのものが違法だったと主張することはできません。
そこで彼が持ち出した論点は、他の2人（サム・アルトマンら）が将来の営利化計画をイーロン・マスクに隠したまま、偽りの前提で彼の資金を受け取ったという「詐欺行為」でした。つまり、彼らは詐欺を申し立てていたのです。その詐欺行為が行われたとされるのは2016年、2017年、2018年の話です。しかし、詐欺の申し立てには時効が存在します。もしイーロン・マスクが、2023年や2024年になって初めて営利化の事実を知ったのだとすれば、時効の範囲内であり、彼の主張は通ったかもしれません。
しかし、当時彼自身が営利化の議論に参加していたことは、誰の目にも明らかでした。したがって、彼がその事実を知らなかったなどという主張は、ルーズなこじつけに過ぎません。これが単なる白黒はっきりした話にならずに陪審員や判事に委ねられた理由は、「認識の時期」が焦点だったからです。詐欺のケースにおいては、「自分がだまされたと知った瞬間」から時効の時計が回り始めます。ですが、彼が知っていたことは明白です。
本当の真実は、正気な人間であれば誰も原告にならなかっただろうということです。イーロン・マスクは単に勝訴の確率など気にしていなかったのです。勝てなかったとしても、相手にダメージを与えることができればそれで良かったのです。彼は起きたことに対して本当に怒り、腹を立てていました。8,000億ドルの資産を持つ彼からすれば、クソみたいな訴訟に4,000万ドルを無駄にしたところで痛くも痒くもありません。全員を巻き込んで引っ掻き回すことができ、それで満足だったのです。
ですから、今回の件に関しては正義が果たされたと言えます。イーロン・マスクは、訴訟費用に費やした4,000万ドルかそこらの見返りとして、相手の肉を削ぎ落とすという目的を達成しました。彼は控訴するでしょうが、控訴審で1秒も持たずに棄却され、この話は消え去るでしょう。
まさに計画通りに出た結果だと思います。しかし、ジェイソンがこの件の裏で起きている別のニュースを見つけてくれました。私が気づいていなかった情報ですが、イーロン・マスクのこの動きが引き金となり、サム・アルトマンの個人財務に関する数十件もの別の調査が副次的に発生しており、サム・アルトマンにさらなる問題を引き起こしているという内容です。
テクノロジー業界の傲慢さと社会的逆風
それは事実だと思います。それとは別のコメントとして、私が人生で言うとは思わなかった言葉ですが、サム・アルトマンに対してある種の同情（エンパシー）を覚える部分もあります。彼はOpenAIの株式を一切保有しておらず、その点について質問された際も、OpenAIにおける経済的利害関係は持っていないと明言してきました。実際、彼は株式を持っていません。
しかしこれから何が起きるかというと、議会の公聴会を含めて多くの人々がこう追及し始めるのです。「しかし、あなたはOpenAIの株式を持つY Combinatorに利害関係を持っているではないか。OpenAIに製品を販売しているこれらの企業にも出資しているではないか。つまり、あなたは不正な方法で裏から金を手に入れようとしているのだ」と。ある意味で、彼の「利害関係はない」という発言は事実ベースで不正確だったと言われるかもしれませんが、別の意味で見れば、そんな追及は明らかにクソみたいな言いがかりです。なぜなら、もしサム・アルトマンがOpenAIの4％の株式を欲しければ、取締役会は喜んでそれを与えたはずだからです。したがって、彼が間接的に得ているものなど、彼が最初からそれを受け取っていれば得られたはずの巨額の富に比べれば、微々たるものです。
そして、これらすべての問題が彼の足元をすくっている原因は、「私たちは世界のためにこれをやっている。私は報酬を受け取っていない」という、あの高潔な態度にあります。皮肉なことに、これらすべてのクソみたいな善意が、今や彼の足を引っ張っているのです。ある意味で不公平ですよね。もし彼がラリー・エリソンのように「私は金のためにやっている」と公言していれば、すべては明確だったはずです。
ですから、イーロン・マスクは今後も彼の人生を、そしてOpenAIの経営陣の人生を悲惨なものにし続けるでしょうし、それは明らかにイーロン・マスクを満足させています。それだけでなく、OpenAIの複雑な組織構造のせいで、他の人々も追随して叩くことができるようになっています。もっとシンプルな構造であれば、何ら注目を集めることはなかったはずです。
公平に見て、彼はOpenAIの創立時のアイデアそのものであり、最初のミーティングを招集した人物です。もし彼が初日に10％の株式を取っていたり、あるいは営利化のタイミングでそれを受け取っていれば、誰も目くじらを立てなかったでしょう。善意が仇となる典型的な例です。
最後に2点だけ補足させてください。これ以上続けると終わらなくなりますが、第一に、私は今や「チーム・サム」の一員であり、より重要なこととして「チーム・OpenAI」を支持しています。しかし、彼が何も見返り（対価）を受け取っていなかったわけではありません。彼は、すべてのキャリー（投資原資と成功報酬）を自分が受け取る形でベンチャーファンドをまるごと立ち上げ、それをOpenAIのものだと主張したのです。もしイーロン・マスクがこの追及を続ければ、この問題は永遠に響き渡ることになります。
サム・アルトマンがOpenAIから何の見返りも受け取っていないという説は、最大の欺瞞（マラルキー）です。なぜなら、彼は取締役会に告げることもなく裏でベンチャーファンドを設立し、すべてのキャリーを独占していたからです。おそらくこれが、彼が一時期解任された理由の1つであり、キャリーをすべて保持し続けた理由です。なぜそんなことをしたのか。彼自身、OpenAIが非営利法人のままでは何の価値も生まないと考えていたからです。だからこそ、彼は「情熱は注ぎたいが、同時にお金も稼ぎたい。どうすればいいか。YCでやったことを同じようにやろう。裏でファンドを立ち上げて、キャリーをすべて自分のものにするのだ。それをOpenAIベンチャーファンドと名付け、すべての投資を行い、キャリーを総取りする。そうすれば、少なくともStripe（ストライプ）のときのように8億ドルは稼げる」と考えたのです。
皮肉なことに、もしあなたの言うことが正しいとすれば、それは「OpenAIは単体ではお金を稼げない」と彼自身が信じていた証拠になり、彼の裁判の弁護を有利に進める材料になってしまいます。「ほら、見てください」と言えてしまいますからね。
ここで本当に指摘すべきなのは、複雑な取り決め、特にそのような不透明な仕組みは必ず後で身から出た錆になるということです。一度営利企業になったのであれば、単に有給のCEOとして正当に株式を受け取れば良かったのです。そんな回りくどいことをする必要はありませんでした。そしてジェイソン、あなたの言う通り、そんな余計なことをした上で、明らかに悪意を持って徹底的に泥仕合を仕掛けてくる地球上で最も富裕な男を敵に回してしまったのですから、トラブルになるのは当然です。
さらに、私たちがまだ話していない、しかし陪審員の判断に関するあなたの意見が間違っていると言わざるを得ない決定的な要素があります。陪審員がOpenAIに有利な評決を下したのは、イーロン・マスクよりもOpenAIに対して同情的な感情を抱いたからではありません。
今やアメリカにおいて、ここカリフォルニアの私たち以外の人間で、このAIのトレンドを好んでいる者は誰もいないという厳然たる事実が、痛いほど明らかになりつつあります。もし陪審員たちに登場人物全員に対する本音を尋ねたら、おそらく「全員に呪いあれ」と答えたでしょう。「なんて不快で、鼻持ちならなくて、傲慢で、特権意識にまみれたクソ野郎どもの集まりだ。しかし、私たちは市民としての仕事を果たし、法に従った。二度とこんな道化師たちを見たくないし、彼らには悪いことしか起きないでほしい」というのが、陪審員の本音だったはずです。
そして彼らは「さて、これで昼食と日当をもらって帰れるか。もう終わりか」と考えたわけです。
皆さんはエリック・シュミットの件を見ましたか。彼は大ブーイングを浴びていました。
まさに私の指摘する通りです。このテクノロジーのリーダーたちは、この3年間「AIは人類を滅ぼすかもしれない」「全員の雇用を奪うかもしれない」と言い続けてきました。それなのに、世間から嫌われていることを知ってショックを受けているのです。しかもその間、一般消費者の電気料金は値上がりし続けているわけです。彼らの政治的感覚は完全に狂っています。
一般的に言って、彼らは科学者としては天才ですが、政治的には救いようのないマヌケです。そして、AIのことは何も分からなくても政治的に天才である人間たちが、これから彼らを貪り食うことになるでしょう。それがこれからの3年間のシナリオです。彼らはサム・アルトマンを血祭りに上げるでしょう。なぜなら、彼らから見ればサムは嘘をついていたからです。そしてAI業界全体がやり玉に挙げられます。なぜなら、私たちは右から左へと容赦なく人々を解雇しているからです。政治的な逆風は極めて凄惨なものになるでしょう。
Metaが世界を引っ掻き回していたときでさえ、彼らはまだ賢かったと言えます。少なくとも「これは友達同士を繋ぐためのものであり、民主主義を破壊するためのものではない」という建前を取り繕うだけの知性はありました。私たちは、現在の透明性の欠如を後悔することになるでしょう。
だからこそ、私はチーム・サムを支持しているのです。彼はここでできる限りのバランスを取ろうとしていると思います。大体においてポジティブなイメージを保とうとしており、ダリオ・アモデイのような極端なアプローチは取っていません。それでも、彼の自宅には銃弾が撃ち込まれたりしているわけですが。
それは笑い事ではありません。エリック・シュミットはまだ軽い方でした。そしてこれは非常に象徴的な出来事です。実は3年前、あるいは4年前、ChatGPTが登場した最初の年に息子の卒業式に出席したのですが、状況は完全に真逆でした。スピーカーの1人がChatGPTについて好意的な言及をしたところ、学生たちが一斉に、すべてを察したような様子で拍手を送ったのです。「俺たちはこの1年間、この製品を使ってカンニングしまくった。最高に愛しているぜ」という空気が完全に漂っていました。非常に微笑ましい瞬間でした。私の息子も含めてね。「なるほど、何が起きているか分かったぞ」と思いました。
わずか3年の間に、卒業式で「24時間で最終論文を仕上げてくれた救世主」としてOpenAIに拍手を送っていた状態から、今やエリック・シュミットにブーイングを浴びせる状態へと変化したのです。AI業界を代表する立場にあるのであれば、このトレンドと進む方向性について真剣に考えた方がいいでしょう。だからこそメッセージの転換が起きており、ダリオはその波に乗れていませんが、多くのリーダーは今やポジティブな側面を強調しようとしています。
しかし、それを浸透させるのは困難を極めるでしょう。現に今こうして話している間にも、Metaは8,000人の人員削減を行っています。CEOがその資金をすべて設備投資（CAPEX）に回したいという理由だけで、8,000人の人生が影響を受けているのです。政治の潮目は一方向にしか向かっていません。
あのスタンダードチャータード銀行のCEOは何と言っていましたか。イギリス人のハリーなら知っているはずです。彼は「私たちは8,000人の雇用を削減するが、雇用の喪失（ジョブロスト）ではない。機械に席を譲るための、雇用の縮小（ジョブレダクション）だ」と言ったのです。
これは歴史上、最も不名誉なスピーチの1つに数えられるでしょう。スタンダードチャータードにおいて雇用の喪失はなく、7,800人の縮小があっただけだと。機械に席を譲るための縮小であると。
これほど不誠実で、かつ剥き出しの本音はありません。彼はそれをもはや雇用の喪失とすら認識していません。なぜなら、人間がもはや必要ないからです。ただ機械に席を譲っているだけという認識です。この発言は歴史に刻まれるべきです。
ネガティブな話題で終わりたくはありませんが、Ciscoが4,000人、LinkedInが875人、Metaが8,000人を削減しています。LinkedInに関しては、AIによるものではなく「組織の再編」が原因であると明言したことは評価すべきですが、いずれにせよトレンドは極めて厳しい状況にあります。
オールドスクールなIntuit（インテュイット）も16,000人規模という、非常に大きな削減を行っています。
テクノロジー業界の社会的責任と未来の展望
これからの政治的な展開は非常に興味深いものになるでしょう。だからこそ、私は大真面目にこの問題を議論し続ける必要があると考えています。私たちは、これらの人々を再雇用するための政策をテクノロジー業界の内部で構築しなければなりません。再び雇用を拡大（リフレート）させる必要があります。まずは組織を適正化（フィット）させなければなりませんが、リスキリング（スキルの再習得）が機能しないことはすでに分かっています。私たちにはもう時間がありません。Figma（フィグマ）のような中途半端な失敗を繰り返すわけにはいかないのです。
組織を徹底的に効率化し、ワークフローを置き換え、AIを導入します。しかしその後に、私たちは社会的な義務を負うことになります。エリック・シュミットのような人物が卒業式に行って「知るか」と言い放つような態度は許されません。社会的な混乱を避けるために、テクノロジー業界のリーダーたちは、それぞれ数千人、数万人規模の人々を再び雇い入れ、雇用を拡大しなければならなくなるでしょう。そうせざるを得なくなります。
私は多くの気鋭のAI企業のCEOたちとこの会話をしてきましたが、最初彼らは私のことを正気ではないと言い、その後深く考え込んだ末に、「確かに、2021年の社会憲章のようなものを再び掲げ、ヘッドカウント（従業員数）を倍増させて、彼らには一日中ChatGPTで遊んでもらうくらいしか方法がないかもしれない」と漏らすようになります。
いや、それは「本当にAIが人間の仕事を完全に代替できる場合」に限った話であることを指摘しておきます。世の中には、人々がAIの実力を過大評価しているというシナリオも存在します。研究開発（R&D）のヘッドカウントの20％を代替できるのではなく、実際には5％程度に留まるという可能性です。その場合、AIが生み出す効率化の幅ははるかに小さくなります。
その場合、これらの人々が解雇されている本当の理由は、そもそも最初から過剰人員だったからではないか、という疑問が生じます。あるいは、先ほどの議論の通り、資金のすべてを設備投資に回してしまったがために解雇せざるを得なくなったのか。それとも、あまりにも深く切り詰めすぎてしまったために、後で軌道修正をして一部を呼び戻さなければならなくなるのか。
ジェイソン、もし現実があなたの言う通りの力学で動いているのであれば、あなたの指摘は正しいです。しかし、もしダリオが言うように、テクノロジー業界が今後5年間でホワイトカラーの仕事の20％から50％を本当に消し去るのであれば、社会的に極めて巨大な救済措置を講じなければなりません。さもなければ、サンフランシスコの広場にギロチンが設置されることになり、そのカゴに入れるべき人物の長いリストを私は喜んで提示することになるでしょう。
実際にはそのような過激なことは起きないと思いますし、私たちはAIの影響を少し誇張しすぎていると感じます。しかし、あなたの言う通り、今起きているような最悪の振る舞い、つまり大量の人々を解雇して「AIのせいだ」と言い訳しながら、それが政治的な大炎上として我が身に返ってきたときに驚いてみせる、というような無責任な態度は絶対に許されません。
本質的な質問ですが、解雇された8,000人の元Facebook従業員たちは、来週の富裕層課税の投票で一体どちらに一票を投じると思いますか。
彼らは間違いなく賛成票を投じるでしょう。さらに悪いことに、マーク・ザッカーバーグの資産の5％をむしり取れば、彼はこの州から出ていくかもしれません。私はその増税に大賛成です。
だからこそ、私たちは雇用の再拡大を真剣に考える必要があるのです。
個人的な経験（N=1）に基づく話ですが、それを実行すれば、彼はただ州を出ていくだけです。彼はすでにネバダ州の住民になっているかもしれません。
私の言いたい政治の話とは、冷静かつ理性的に話し合えるときには「富裕層が逃げ出せば税収をすべて失うから、増税は最悪のアイデアだ」と非常に合理的に語ることができる、という性質のものです。しかし、今朝の午前4時にメール一本で突然解雇され、その理由が「CEOが人間の代わりに1億ドル分の機械を買うことを選んだからだ」という状況に置かれたとき、その人間の政治的信条はまったく異なるものに変貌します。そこまで理性的には考えられなくなるのです。ただただ、激しい怒りに支配されることになります。それが私の指摘したいポイントです。
私は状況はそれよりもさらに深刻だと思います、ローリー。なぜなら、ハリーが先ほど列挙した解雇や、今年これから起きる解雇の波は、私たちの生きてきた人生の中で経験したどの不況よりもはるかに凄惨なものになると確信しているからです。その理由は、非常に残酷な現実ですが、彼らを再雇用してくれる場所がどこにもないからです。テクノロジー企業から解雇されることは、常にキャリアにおける「烙印（スカーレット・レター）」でしたが、現在の状況においては、それは二重の烙印となります。取り残された人々の怒りは、かつてないほど激しいものになるでしょう。
申し訳ありません、ここで話を遮らなければなりません。極めて重要な速報が入ってきました。私はあと1分で退席しなければならないのですが、今「OpenAIが早ければ金曜日にもIPOの申請を行う可能性がある」というヘッドラインが飛び込んできました。
これが意味するところは、彼らが「資金調達の最終列車がまもなく駅を出発しようとしている」ということに気づいた、ということです。このニュースが事実かどうかはまだ分かりません。私は今、リアルタイムで画面を見て反応しているだけですが。
サービス市場の現状を見たときに、「今すぐ行くしかない」と判断したのでしょう。
つまり、CFOのサラが「プロセスの開始にはあと12ヶ月必要だ」と言っていたのは、実際には「明日申請する」という意味だったわけです。
もし明日それが本当に起きるのであれば、Cursorのときのように、もう一本補足のポッドキャストを収録しなければならないかもしれません。動向を見守りましょう。
いや、これはあくまで非公開の申請（クローズド・ファイリング）に過ぎないはずです。中身からは何も得られません。分かるのは、彼らがプロセスを開始する段階に達したという事実だけです。SpaceXにおける4月の状況と同じであり、株式の転換（フリップ）そのものではありません。本当に重要なのは転換であり、それが起きるまでにはまだ時間がかかります。したがって、明日はSpaceXの動きが見られるでしょうが、OpenAIの件はまだ確定ではありません。2ヶ月ほど経てば、彼らも転換を行うはずです。
それにしても、ローリー、なんという締めくくりでしょうか。まさにドラマチックなエンディングです。
本当にその通りですね。さて、私はこれから退屈な取締役会に出席して、少しばかりの金を稼ぐ仕事に戻らなければなりません。それでは皆さん、また次回。幸運を。
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