AI業界の著名な評論家であるEd Zitronが、現在のAIバブルの構造的欠陥について警鐘を鳴らしている。OpenAIやAnthropicといった大手AI企業は、月額20ドルや200ドルのサブスクリプションで100ドル以上のコンピューティングコストを負担しており、収益モデルが根本的に破綻している。Anthropicは50億ドルの生涯収益に対して100億ドル以上のコンピュート費用を費やしており、これは訓練と推論だけのコストである。Uberのような過去の赤字ビジネスとは異なり、AI企業は価格を上げることも、ユーザーをAPI課金モデルに移行させることもできない。なぜなら、ユーザーは定額制に慣れきっており、実際のコストを知れば離れていくからだ。Nvidiaの時価総額は世界最大だが、GTC 2026での発表は市場の反応が鈍く、かつての5〜8%の株価上昇は見られなかった。データセンター建設の約束も電力不足や用地未確保といった現実に直面しており、CoreweaveやNebiusといった企業は債務を積み重ねて存続している。金融アナリストやメディアは基本的なデューデリジェンスを怠り、この持続不可能な構造を見過ごしている。Ed Zitronは、OpenAIやAnthropicのIPOによってこの惨状が明らかになることを期待しており、それがバブル崩壊の引き金になる可能性があると指摘する。
AIサブスクリプションモデルの根本的欠陥
もしこれらのサービスが本当に価値があるなら、サブスクリプションなんて設定しないはずなんです。APIの利用料だけを請求すればいい。そうすれば、あまりにも価値があるから、みんな喜んで払うことになる。でも現実はそうじゃない。今、これらのコストは補助金で賄われているんです。
企業向けアカウントから始まると思いますが、彼らがサブスクリプションモデルから移行し始めたとき、企業は応じないと思います。だから今、私たちは奇妙な状況に置かれているんです。彼らには前進する道が本当にないんですよ。
バブルの周りにはたくさんの鋭利な物体が散らばっていて、どれがバブルを突き刺すのか、あるいはどこから全体が崩壊するのか、まったく見えない状態です。
テックレポートに再びお越しいただいたのは、Where’s Your Edニュースレターの執筆者であり、Better OfflineポッドキャストのホストでもあるEd Zitronさんです。お時間をいただきありがとうございます。
お招きいただきありがとうございます。
Nvidia GTC 2026の反応が示すもの
今週はNvidiaのAIカンファレンスがあって、さまざまな発表や必然的な論争もありましたね。特にDLSS 5について考えていますが、市場の反応はかなり平坦でした。歴史的には、これらのカンファレンスの後には5〜8%の株価上昇がある傾向があったんですが、Nvidiaに対する疲労感が出始めているんでしょうか? もしかして、魔法のようなものが失われたのかもしれません。
ある意味では、新しいものがさらに大きくて巨大になったと言い続けるのが、楽しくなくなってきたんでしょうね。Jensenが大きな棒グラフと数字を見せて、「わあ、2025年から2026年の間に理論上5000億ドルだ」と言うわけです。本当かどうかは誰にもわかりません。でも今度は2027年を加えただけで1兆ドルになるって言うんです。何の話をしているのか、よくわからないですよね。「ありがとう、Jensen」って感じです。
彼はGroq GRQという高速推論のことについて少し話していました。でもこの時点で、これらすべてが何をしているのか明確じゃないんです。ブースターたちは興奮して「やった、鍵がジャラジャラ鳴ってる」みたいな感じですけど、何が変わったのか本当によくわからない。
彼はエージェント的なことについて話していますが、株式市場で最大の企業がインフォメーションスロップをやっているのを見るのは奇妙です。Nvidiaは本物のハードウェアを作っていますよ、誤解しないでください。彼らは本物を作っている。もしこれがバブル状況でなければ、見ていて面白いかもしれません。
でも表面の下を見ると、Nvidiaが今新しくやっていることは何なんでしょう? CPUですか? 彼らはCPU推論をほのめかしています。「ああ、Groqはもっと速い推論、つまり出力生成ができるかもしれない」と言っています。でも、そんなにワクワクするものじゃないですよね。
それに、もっと多くのレポートを見るようになりました。Barclaysだったと思いますが、「ええ、1兆ドル、ねえ? 本当に?」みたいな反応をしていて、本当にそんなことができるのか、この成長はどこから来るのか、という真剣な疑問が出ています。
特にNvidiaのGPUはとても高価なので、顧客のほとんどが、さらにGPUを購入してデータセンターを建設するために債務を負わなければならないんです。Amazonは資本主義的な死の行進のために500億ドル以上の債務を調達しなければなりませんでした。何のための行進なのか、何もないところに向かっているんです。とても奇妙です。
市場もNvidiaに少し飽きてきていると思います。彼らはもうそれほどエキサイティングじゃない。AIのストーリーはまだ曖昧で漠然としています。まだAIソフトウェアの破壊という非常に偽りのものに基づいて売られているんです。そんなものは存在しません。
AI収益ストーリーの虚構
大半のヘッジファンドに銃を突きつけて、AIによるソフトウェア破壊のストーリーが実際に何なのか聞いても、答えられないでしょう。AIの結果としての収益変化は本当にないんです。AIコーディングが何をしているのかも明確じゃない。だから私たちはみんなこの奇妙な状況にいて、腕時計をチェックして「何? なぜ? ここで何をしているの? なぜこんなことをしているの?」と考えているわけです。
NvidiaがこれらのGPUを売り続けていて、Micronも記録的な収益を上げているのに、です。ハードウェア側のみんなは素晴らしい業績を上げています。なぜなら、これらの人々は実際に有用なソフトウェアを構築する必要がないからです。
Jensenが1兆ドルの収益について自慢しているのをどう思いますか? これはまだ実際には本物じゃないですよね。「まだ」が大きなキーワードです。
Jensenは、この時点でJensenができることをやっているだけだと思います。それは鍵をジャラジャラ鳴らすことです。2年前のGTCに戻ってみてください。特に2025年のGTCを見てみてください。豪華で、途方もない。みんな「おお、DeepSeekが出た後でも、めちゃくちゃにしてくれ、Jensen。俺の汚いものが好きだ。Vera Rubinについて漠然と聞くのが大好きだ。ああ、お前はたくさん金を稼ぐんだろう。金が大好きだ」みたいな感じでした。
なぜなら、それはまだ数字が上がり続ける抽象的なものだったからです。今は「さて、Jensen。1兆ドルって、すごい金額だぞ、Jensen。本当にできると確信してるのか?」という感じです。それに、誰かが長期的にこれらのものを買う余裕があるのか? ねえ、これらのデータセンターはいつ建設されるんだ、Jensen?
こういった質問を実際にするような、センス・アナリストに知性があるとは思えませんが。反射する表面が彼らの注意を引くんでしょうね。本当に奇妙です。業界にとって奇妙な時期で、私たちがなぜこんなことをしているのか、誰もわかっていない気がします。
Anthropicのコスト構造の崩壊
火曜日のあなたのニュースレターについて聞きたいんですが、Anthropicがコンピュートだけで基本的に100億ドルを使って50億ドルを稼いだという指摘をされていましたね。
ええ。
そして、人々がこれを理解するために、あるいは防衛論としてUberを持ち出しているという指摘もしていました。
そうです。
Uberは赤字で運営して、後で大きな利益を得るための条件を作り出したという説明をしようとしているわけですね。
そうです。
でも、AnthropicやOpenAIのような企業が、後で料金を調整したときに、何十億ものユーザーを失わずにいられるんでしょうか? 人々は、シンプソンズの絵を生成するためであっても、AIの使用の実際のコストを払いたがらないと思うんですが。たとえそれが卑猥な状況のものであったとしても。
Homerができるかどうかもわからないですけどね。
そう、それがポイントです。Homerのポルノは脇に置いておいて、Uberは、たとえUberが非常に安かった時期でも、大まかには同じ経済学で運営していて、同じサービスを売っていました。小規模のサブスクリプションを試した短い期間がありましたが、ほとんどの場合、A地点からB地点に行くためにUberに支払っていました。
彼らが価格を上げたとき、その価格を上げて、同時にドライバーの取り分を減らすことで搾取しました。ひどいです。本当に恥ずべき会社です。Uberはまた、総額で300億から400億ドルくらいを燃やしたと思いますが、それに比べてOpenAIは昨年420億ドルを調達しました。Anthropicは約1か月前に300億ドルを調達しました。
でも根本的に、AIサービスの課金方法は壊れていて、過去の亡霊に基づいているんです。シリコンバレーでかつてどう機能していたかを見てみましょう。サブスクリプション製品があって、月額20ドルとか10ドルとかで、人々を呼び込んで、そして価格を上げるんですが、それほど積極的にやる必要はありませんでした。なぜなら、ソフトウェアを販売する基礎的なコストがかつてはこんなにひどくなかったからです。
サブスクリプションからAPI課金への移行不可能性
ClaudeやChatGPTでやっていることは、月額20ドルを支払う人々に100ドル以上のコンピュート費用を使わせているんです。さて、これらの人々に価格を大幅に上げることはできません。経済学だけの問題じゃなくて、メンタリティの問題なんです。
こう考えてみてください。Uberが素晴らしい例です。もしUberを使うときに、旅の費用について考える必要がなくて、毎月定額を支払って、好きなだけ遠くに、好きなだけ何度でも行けるとしたら。もし突然、乗車ごとに支払わなければならなくなったら、Lower East SideからBrooklynに行くのにいくらかかるとか、Upper West SideからQueensに行くのにいくらかかるとか、そういう心の算数を構築したことがないわけです。
ただ何かが起こった、と思うだけ。旅行する。これらのサブスクリプション、すべて赤字のサブスクリプションを使っている人々も同じです。月額200ドルのものでさえも、Claudeでは200ドルの月額サブスクリプションで25,000ドル相当のクレジットを使うことができるんです。
問題は、価格を上げる選択肢が本当にないだけでなく、人々をそれに移行させる方法も本当にないということです。食べ放題に慣れていれば、たとえレート制限があったとしても、緊縮財政のように行動する必要がなかったんです。「よし、このタスクにはこれくらいかかるから、少し気をつけなきゃ」と考える必要がなかった。
この問題を解決する方法は本当にないんです。価格を上げることはできます。でもこれを彼らにとって手頃な価格にするには、500%、600%、700%の価格上昇が必要になるか、APIに移行させる必要があります。APIは、モデルに直接支払うやつです。
ええ、人々はそれをあまり楽しまないと思います。Claude Codeをめぐるすべての騒々しいプレスは、これらの補助金付きサブスクリプション上で行われてきました。AIブースターたちは「ああ、みんな補助金だってわかってる。誰が気にする?」と言いますが、サブスクライバーは気にします。
もし価格を上げなければならなくなったら、サブスクライバーは気にします。Twitterを見て、Anthropicがレート制限を変更するたびに、人々がどう反応しているか見てください。人々は感電したか鳥につつかれて死んだかのように振る舞います。彼らは激怒しています。
そして、AnthropicとOpenAIは基本的に、失敗のために自分たちをセットアップすることで、自分たち自身の破壊を作り出しているんです。サブスクライバーにとって、価格を2倍、3倍にするという話じゃないんです。4倍、5倍、6倍、7倍にするという話です。頭が良くなくて申し訳ないですが。
その上、もし彼らをAPIに移行させて、トークンに直接支払わせるようにしたら、大規模言語モデルを使って、ちょっと何かを間違えて、「ああ、Claudeったら面白いな。すぐ直せるよ」と思うすべての瞬間、モデルがちょっと脇道にそれて混乱するすべての瞬間が、あなたにお金を請求することになるんです。
サブスクリプション顧客は現在、それから守られています。それが起こっていることを知らないんです。間違いが起こったら、「まあ、続けよう」と思うだけです。もし料金を支払わなければならなかったら、そんなに幸せじゃないと思います。そして、これらのサービスから離れていくと思います。彼らがこれをどう好転させるのか、私にはわかりません。
もう少し突っ込みたいんですが、もし企業がコストの収支分岐点の料金を請求できないなら、利益の出る料金は言うまでもなく、それは企業をどういう状況に置くことになるんでしょうか? かなり時限爆弾ですよね、Charlie。それが必要になった時点で、その企業は何ができるんでしょう?
コスト削減の神話
これがAIブースター、ヘッジファンドマネージャー、AIの骨を前進させたいけど現実に生きたくない人々が言うところです。「まあ、コストを下げるでしょう」と。
推論のコストです。推論が利益を生むという神話があります。これは出力を作成するプロセスです。これについてのSam Altman以外の実際の証明はありません。Sam Altmanはたくさんのでたらめを言ってきました。Sam Altmanは完全に嘘を言っています。
それをすべて脇に置いても、本当に2つの選択肢しかありません。価格を上げるか、コストを下げるかです。コストは増加しています。Anthropicの統計、2026年3月9日までの生涯収益50億ドルは、訓練と推論での生涯100億ドル以上のコンピュートに対するものです。それは給与、データ、その他あらゆる種類のコストの上にあります。
彼らには何千人もの人々がいて、トップドルのコストがかかります。なぜなら、AI内で大規模な人材不足があるからです。だから、彼らには本当に多くの選択肢がありません。レイオフをすることもできます。人々は幸せにならないと思います。これはバイブスベースの経済だから、バイブスを台無しにすることはできません。心配になると思います。
すべてのコストを10倍にすることもできます。うまくいくといいですね。ユーザーを強制的に、そして私はこれがエンタープライズ顧客で見られ始めると思いますが、サブスクリプションからAPIの使用に強制的に移動させることができます。
でも、SpotifyのようにシニアデベロッパーがAIですべてのコードを書いていると主張している企業があるとき、これらの人々は月額200ドルのサブスクリプションに支払っているのであって、APIに支払っていないんです。
もし誰かを、もし200ドルのmax Claude サブスクリプションを使っているなら、おそらく週に数百ドル、場合によっては1日数百ドルのトークンを燃やしているでしょう。1か月で5,000ドルや10,000ドルも使っている人を見たことがあります。
エンジニアごとに200ドル使っていたのが、エンジニアごとに1日200ドル使うことになります。基本的に、物を置き換えるはずのサービスに支払うために、すでに支払っているエンジニアの上に新しい従業員を追加しているようなものです。
人を置き換えるのは悪いことだと思います。でも、ここでのセールスピッチは、AIで人を置き換えられるということです。できないんです。嘘です。虚偽です。強欲な利害関係者によって広められているんです。
でも文字通り逆なんです。コストを追加していて、現在これらのコストは補助金で賄われています。彼らがエンタープライズアカウントから始めると思いますが、移行を始めなければならなくなったとき、企業はやらないと思います。
200人のエンジニアがいる企業が、エンジニアごとに月額200ドル払っているものに、年間ほぼ100万ドルをトークンに費やすとは思えません。
だから今、私たちはこの奇妙なシナリオにいるんです。彼らには本当に前進する道がないんです。人々は「価格を上げるだろう」と言うでしょう。「ああ、大きすぎて潰せなくなるだろう」と。それもまた、真実じゃないばかげたことです。
2008年の銀行のように、銀行システムは完全に失敗していたでしょう。ひどかったです。人々は刑務所に行くべきでしたが、救済しなければなりませんでした。なぜなら、お金が機能しなくなっていたからです。債務が、保険が、AIGの死によって機能しなくなっていたでしょう。
OpenAIとAnthropicの死は、『スター・ウォーズ』のリメイクでの『ジェダイの帰還』のコルサントの終わりのようなものになるでしょう。人々は歓声を上げるでしょうが、経済的効果はかなり小さいんです。
生涯収益50億ドル。Adobeは四半期で約60億ドルを稼ぎます。これはベンチャーキャピタルと債務市場のテストに過ぎません。だから、これらの企業がどうやってこれを解決するのかわからないし、誰も私に良い答えをくれたことがありません。
人々は私を批判したがりますが、コストが下がる、お金が上がる、サービスがとても価値があるから人々はもっと払うだろう、という以外に戻ってきたことがないんです。
もしそうだったら、これらのサービスが本当に価値があるなら、サブスクリプションなんて持たないでしょう。APIだけに課金するでしょう。なぜなら、とても価値があるから、支払わなければならないからです。でもそうじゃないんです。
データセンター建設の現実
もっと聞きたければ、あなたのニュースレターを読みに行かなければなりませんね。あなたのニュースレターから触れたい最後のことが一つあります。これらさまざまなデータセンターの約束が、それらをサポートする電力が実際にはないという現実に直面しているということです。そして場合によっては、特にイギリスのことを考えていますが、建設される予定の土地がまだ購入されてもいないんです。
ああ、そうです。
テックレポートは、これについてのビデオを近いうちに、たぶん来週出す予定です。でも、誰がこの請求書を払うんでしょうか? 私たちが話していた人が言っていたのは、多くのテックブロたちは実際、エアバブルが弾けて、それに伴って来ると思っている救済措置を楽しみにしているということでした。
ああ、あの男たちは救済措置を受けませんよ。いいえ。
シンプルに始めるのがいいと思います。AIバブルとは何かというと、世界的なBS検出器のテストなんです。神話にどこまで喜んで従うかというテストです。
今週はメタバースの終わりでした。例えば、MetaはVRヘッドセットからHorizon Worldsを正式に削除しています。終わりました。みんな何年もそれに騙されてきました。ほんの数か月前でさえ、メタバース関連のことについて話している人がいました。
私たちは、政府関係者、特にイギリスの関係者が、十分に良く聞こえれば、成長を約束すれば、何でも信じてしまう時代にいます。ReaganとThatcherの恐ろしい死体が、Muppet Christmas CarolのMarleyとMarleyのように彼らの家の周りで踊っているんです。ぞっとします。
でもこれらの人々は成長に取り憑かれすぎて、現実とつながっていないんです。だからイギリスで本当に起こっていることは何もないと思います。Lonデータセンターだと思いますが、これはNscaleのスクラップメタルの山に過ぎません。
Nscaleは一度もデータセンターを建設したことがない会社です。20億ドル、20億ドルです。20億ドルかポンドです。
ポンドだと思います。ええ。
彼らはNick KleggとSheryl Sandbergを取締役会に加えて資金を調達しました。一度もデータセンターを建設したことがありません。建設しているようには見えません。
NebiusはMetaと数十億ドルの取引をしたばかりの会社です。でも他の問題は、彼らにはそれを提供する能力がなく、2027年にMetaと120億ドルのデータセンター取引をすることになっているということです。それは900メガワット以上のデータセンター容量になります。彼らは今130しか持っていないし、すでにMicrosoftに多くを借りています。
私たちは、みんなが運転席で眠っているときに何が起こるかを見ているんです。誰も基本的な分析をしていないんです。「ねえ、あなたはそうするって言ってましたよね。ちょっと質問ですが、本当にやってるんですか? それに、何をやってるんですか?」という分析です。
代わりに、人々は1ギガワットと聞いて、「ええ、まあ、いいんじゃないの、相棒。ええ、ギガワットがここに、ギガワットがそこに」となるわけです。本当に金を稼いでいます。
現実は、物を建設するのは難しいということです。そして電力は、電力を作ることと、それを物理的にどこかに持ってくることの両方で、これらは2つの異なることです。発電所を立ち上げることはできます。何でも手に入れられます。でも実際にその場所に持っていく必要があるんです。
そしてそれは、コンピューターのプラグを差すようにケーブルを走らせるだけじゃないんです。人々が死なないことを確認するために実際の科学的テストが必要なことなんです。天候のようなことや、イランでの戦争により世界の天然ガスのほぼ25%が3〜5年間なくなるかもしれないということも、それに影響を与えるかもしれません。
メディアはここで失敗しましたが、金融アナリスト以上に失敗した人はいません。実際に何が起こっているかを見て、「ねえ、見て、データセンターは現実的な提案ですか? ギガワットのデータセンターを立ち上げることは可能ですか?」と言うべき人たちです。
電力を脇に置いて、才能は存在するんですか? しません。電気グレードの鋼は存在しますか? 大規模な不足があります。必要なガスタービンは? いいえ。7〜8年先まで売り切れです。古いクラップなものを使わなければなりません。才能は? いいえ。雇用を創出しますか? いいえ。
データセンターは雇用を創出しません。データセンターを建設する才能は飛行機で運ばれてきて、トップドルが支払われます。それは地域社会には行きません。
それに、ああ、これらすべてがとても高価なので、必要なGPUのせいで、これまでに何かが必要とした債務の中で最も多いんです。そう言うと、狂気のように聞こえます。そして私は1年以上これを言い続けてきました。
今日まで、人々はまだ「ええ、ええ、ギガワットデータセンター。絶対に。イギリスでそれらを建設するつもりだ」と言っています。イギリス、安い電力と広大な利用可能な土地で有名な、あのイギリスですよね。
ジャーナリズムと分析と、本当にあらゆるところで、責任と説明責任が必要なんです。でもそれがないんです。そしてそれが私たちをセットアップしているんです。
ああ、彼らはそれを楽しみにしているから救済措置を受けられるんだ。AI スタートアップを救済するつもりはないんです。gumbas.ioは政府に救済してもらえません。それを死なせるでしょう。
金融危機との違い
金融危機では、Tarpが住宅とジャンクモーゲージの背後にある資産と債券、これらの資産の背後にある苦しめられた資産を救済しました。人々は刑務所に行くべきでしたが、それをする理由がありました。
今回は、Oracleについては、長期的に、率直に言って短期的にも債務を負担できませんが、救済の可能性があると思います。でもそれでさえ、その株をトイレに流すことになるでしょう。
理論的にデータセンター救済を受けられるかもしれませんが、なぜ? 何のために? そしてOpenAIとAnthropicのための救済は受けられません。なぜならA、それほど多くの収益を生み出していないからです。
B、たとえ理論的に将来そうなるかもしれないとしても、彼らはあまりにも多くのお金を失っているので、救済は停止点であることを意味しているんです。それは、大丈夫、これがあなたを安定させると言うことを意味しているんです。それがポイントでした。バラバラにならないようにするためです。
これはタイタニックでバケツを持って、少し水を捨てて、「ねえ、ねえ、救済は終わったよ、みんな」と言うようなものです。
それを聞くと本当に血が煮えくり返ります。何かとてもシニカルなものがあります。でもこれは、人々が何について話しているかわからず、起こらないことについてまくし立てている時代なんです。なぜなら、彼らはそうなってほしいからです。
OpenAIの方向性喪失
OpenAIのオールハンズミーティングでリークされた詳細についてどう思いますか? 彼らはサイドクエストと呼んでいるものをキャンセルして、ビジネスと生産性だけに集中すると言っていました。
つまり、それを聞いたとき、私はOpenAIの支出が1.4兆ドルから6000億ドルに削減されたことや、最近彼らがAnthropicのClaudeと競争するためにコード生成のトークン制限を上げる動きをしたことを考えています。私には、それは絶望のにおいがします。どう思いますか?
その記事を読んで、「さて、それで?」と思いました。全体が「もっと集中するつもりだ」というものでしたから。それはどういう意味ですか? 本当に何も意味しません。
彼らは消費者向けデバイスをキャンセルしませんでした。低マージンで誰も欲しがらないものです。そこで何をやってるんですか? 昨年、Jony Iveの会社を60億ドルの紙幣で買ったばかりです。何をやってるんですか? 集中力がありません。
Sora 2を閉鎖してください。何の役に立つんですか? それで何をやってるんですか? 何も閉鎖されていません。何も止められていません。コードレッドです。昨年も同じことを言いました。「集中するつもりだ。1か月くらいで集中するつもりだ」と。Sam Altmanはすべて「ええ、実際には今集中する必要はない」と言うでしょう。
もっとよく知っているはずのOm Malikが「ああ、これは彼らがIPOに向けて準備しているんだ」と言っているのを見ました。いいえ、違います。これは彼らが歩き回って「何かすべきだ。Anthropicが何かやってる。俺たちも何かやるべきだ」と言っているだけです。
それを言ったのはEmily Simo、アプリケーションのCEOだと思いますが、彼女はフォールガイです。ちなみに、OpenAIが崩壊し始めたとき、彼女が責められるでしょう。Sam Altmanではありません。
記録に残さなければなりません。彼に責任があって、彼女にもあります。彼女も参加しますが、彼女はElizabeth Holmesになることはできません。説明責任を果たさなければなりません。
OpenAIはいつも方向性のない会社でした。常にそうです。何でもやります。ある時点でソーシャルネットワークを作ることについて話していました。昨年、Microsoft Officeの競合を作るつもりだという話がありました。数週間前に、GitHubの競合を作るつもりだという話を見ました。
実際に起こっていると思うのは、OpenAI、PRを通じてなのか、Altmanを通じてなのかわかりませんが、時々「ああ、OpenAIが何をするつもりか知ってる? 牛乳を売り始めるつもりだ。OpenAIは牛乳ビジネスに参入するつもりだ。OpenAIの牛乳を買いたい? 5ドルだ。1カートンあたり70ドルかかるけど、5ドルで買えるよ」と言うんです。
もちろん冗談ですよ。でもこの会社は、何かをやるつもりだと言うだけです。なぜなら、OpenAIとは何ですか? モデル開発者です。モデルのフロントエンドです。著作権を侵害する動画のジェネレーターを持っています。史上最も迷惑なCEOの一人がいます。会社のこの漠然とした塊のようなものです。
でも、それは今のソフトウェア業界の一種の姿です。Microsoftや、特に私が書いている、ヘイターたちが行くAdobeのような誰かを見てください。これらの会社は、互いにホチキス止めされたさまざまなビジネスラインの恐ろしいラックキングのようなものです。
問題は、存在する独占企業です。Amazon、Microsoft、Adobeには、お金を稼ぐ製品があります。現在、そして永遠に、OpenAIには良いお金を稼ぐ製品がありません。数十億を失っています。
そして、出てきた収益数字も本当に信用していません。それにもかかわらず、ええ、彼らは「ああ、集中するつもりだ、多分。ああ、ええ、IPOに向かっているかもしれない」と言っています。
Sammy、そのS-1をファイルしてください。OpenAIのS-1を読みたくてたまりません。タバコを吸って、Don Draperのミームのように座って、そのS-1を見たいです。犬のディナーのように見えるでしょう。
実際、世界で最高のことは、AnthropicとOpenAIが公開を申請することだと思います。なぜなら、世界はAIの経済のホラーショーを見る必要があるからです。すべてのAIスタートアップを見れば、同じストーリーです。
数千万ドルの収益を上げるために数億ドルを調達するか、数億ドルの収益を上げるために数十億ドルを調達します。Cursorは昨年30億ドル以上を調達しましたが、最高収益は20億ドルの年間換算で、月間収益はわずか1億ドルでした。小さいです。これらは良いビジネスじゃないんです。これらは辛うじて本物のビジネスです。
研究部門が成長車両にホチキス止めされていて、プレスと大きな市場を欺いています。なぜなら、人々は何について話しているかを理解するための仕事をしていないからです。
IPOと市場の崩壊
AnthropicとOpenAI、そして今はSpaceXですが、かつてはxAIだったものの公開株式公開は、ベンチャーキャピタリストのBill Gurleyがニュースに出て、「AIバブルがあって、リセットがすぐに来る」と言い始めたときに頭に浮かんだものです。
それが私の頭に浮かんだものです。私にとって、これら3社のうちの1社が公開して、それから潰れるかもしれない。SpaceXは明らかに非常に収益性の高いビジネスにくっついているので、SpaceXではないかもしれませんが、これらの会社の1つが公開して、それから暴落することが、比喩的なバブルのピンと針になると思いますか?
そうなる可能性があると思います。また、WeWorkの状況に直面する可能性もあると思います。WeWorkは公開に失敗し、すぐに人々がS-1を見て、「なんてこった」と言いました。ああ。
なぜなら、最も狂気じみたコミュニティ調整ビット数学を使ってのみ利益を上げている恐ろしいビジネスだったからです。とてもクールでした。100%確信していますが、AnthropicとOpenが…その特定のものではありませんが、彼らは興味深い金融錬金術をやっています。
そして、私たちはこれを見る必要があると思います。なぜなら、前回言及したかもしれませんが、Anthropicは年間換算収益をリークしてきました。つまり、月×12を何度も。それらをすべて足すと、実際には50億よりはるかに大きいんです。つまり、Anthropicはおそらく、世界の他の地域とは異なる方法で年間換算収益を測定しているということです。
そして、真実を見る唯一の方法は、それらの財務諸表を見ることだと思います。それらのS-1を見なければなりません。これらの会社のどちらかがそれらのS-1が出たら市場にたどり着くかどうかわかりません。
でももしそうなら、これらに対する空売りは残酷になるでしょう。人々は「心配しないで。公開したら、より多くの株を売ることで将来に資金を提供できるでしょう」と言うでしょう。
いいえ、それを価値あるものにするのに十分な株を売ることはできないでしょう。OpenAIは計画しています、4年後に年間2000億ドルを稼ぐと仮定しています。ばかげています。
OpenAIは2000億ドル以上を燃やす計画です、ただ失うだけです。もし彼らが今年の終わりに公開したら、本当にお金を調達するためにできる債務オファリングはありません。
史上最大のIPOはSaudi Aramcoで約300億ドルだと思います。1000億ドルでもOpenAIには十分じゃないでしょう。そして前に述べたように、OpenAIは1100億ドルを調達していません。Amazonから150億ドルを調達し、SoftBankとNvidiaから3つの未知のトランシェにわたって100億ドルを受け取っています。
おもしろい事実としても、Microsoftはティングで、FTが報じたところによると、OpenAIを訴えるかもしれません。Amazonとの取引のためです。
バブルの周りにはたくさんの鋭利な物体が散らばっていて、どれがそれを中に入れるのか、あるいはどこから全体が崩壊するのか、まったく明確じゃありません。
CoreweaveとAIバブルの債務構造
以前、AIバブルの最初の損失、バブルを弾くピンというよりは炭鉱のカナリアはCoreweaveかもしれないと言っていましたね。Bernsteinのいくつかの分析は彼らにとってかなり厳しい絵を描いていて、2026年に230億ドルのマイナスフリーキャッシュフローを予測していると思います。これは昨年の約2.5倍高いです。その分析に対する反応はどうですか?
前に言ったことがありますが、もう一度言います。AIバブルは債務市場のテストです。Coreweaveはおそらく、Nvidiaからもう少し債務をかき集めることができるでしょう。あるいはNvidiaが、1か月か2か月前に20億ドル相当の株式を購入しました。
イランでの戦争が債務を少し難しくすると思います。日本の財政政策を考えると、データセンター債務のほとんどはSNBCとMUFG、日本の2つの大きな銀行から来ています。もっと難しくなるでしょうが、すでにこの兆候がありました。
Blue OwlはCoreweaveのLancaster Pennsylvaniaデータセンターのために、5億ドル相当の債務を引き受けなければなりませんでした。誰もそれに触れたくなかったからです。当然ですよね? なぜこの会社と寝床を共にしたいと思いますか?
そして、これが私を狂気にさせるものです。今日でも、人々がCoreweaveについて「うん、そして彼らはいつか利益を上げるようになるだけだ。問題ない。利益、いつか、債務を調達し続けるだろう。大丈夫だ」と話しているのをまだ読みます。
本当にそうであることを祈った方がいいですよ。なぜならそれがすべてのAI企業だからです。ベンチャーを調達し続けるだけです。債務を調達し続けるだけです。ある時点でCoreweaveは壁にぶつかります。ある時点でCoreweaveは調達できなくなります。
私がいつもCoreweaveを選ぶ理由は、彼らがOracleを除いて最も良い位置にある借り手だからです。Oracleについては後で触れます。でもCoreweaveはNvidiaに支えられています。彼らのIPOはNvidiaに支えられています。Blackstoneからお金があります。JP Morgan、Goldman、世界中から。
つまり、どれだけ多くの銀行がコア債務にお金を持っているか、狂気じみています。そして、もし彼らが調達に苦労しているなら、Nebius、Iron、Nscale、そして他のすべての疑似企業も調達に苦労するという兆候だと思います。
なぜなら、これらの会社は販売する製品に基づいてビジネスをしているわけじゃないからです。彼らは調達できる債務の量に基づいてビジネスをしています。彼らの収益は主にハイパースケーラーによってサポートされています。NebiusはMetaとその取引を締結したばかりです。
これらすべての会社は同じことをします。Nvidiaが彼らを支えているか、MetaかMicrosoftが容量を借りて、バランスシートから外せるようにしているかです。
MicrosoftとMetaがこれらの大きな取引をしている唯一の理由は、これらの会社がより大きな資本支出を持たないようにするためです。おもしろいことに、最終的にはハイパースケーラーもそれに飽きるでしょう。もちろん、AIがこれまでにやったことがないまったく違うことをしない限り、そうすれば素晴らしいでしょう。でもそうはならないでしょう。
その上、今日建設されているこれらすべてのデータセンターは、古いGPUでいっぱいです。BlackwellのGPUでいっぱいです。それらがついに稼働する頃には、2年古くなっているでしょう。
そして、Vera Rubinを購入するつもりですか? それははるかに高価になるでしょう。世界的なRAM不足の最中に、価格を上げています。世界的なストレージ不足の最中に、同じことをしています。
すべてがより高価になっていて、より多くの債務を必要としています。インフレが、何もかも一度にどこでも起こっていることのために、問題になり始める時期に。
Coreweaveがこの穴から抜け出すためにもっと債務を調達できると思いますか? つまり、調達できるだけの債務があると思いますか?
ええ、今のところはです。でも、本当にそうなのかというと、利用可能な資本というよりは投資家の意欲の問題だからです。なぜなら、これらのものを永遠に融資するのに十分なお金があるからです。
理論的に、本当に頭の悪いブースターの議論は、1兆ドルがサイドラインに座っているというものです。いいえ、座っていません。ええ、それは何にでも使える可能性があります。
私が話しているOpenAI牛乳コングロマリットも、Coreweaveのようなものと一緒に資金提供される可能性があります。なぜなら、それは投入されている債務に期待されるような種類のリターンを提供していないからです。
データセンターには保険ファンドや年金が投資していて、それは怖いです。彼らがそうしているのは、それから信頼できる利回りがあるからです。つまり、それらに対する支払いです。
その話が壊れて、債務を発行する信用会社が「待って、これは安定した投資じゃないのか? これらすべての不採算で持続不可能な会社と、その顧客も不採算で持続不可能だ。彼らは債務を返済できないんじゃないか?」と言い始める瞬間です。
MetaとMicrosoftがNebiusやIronやNscaleとこれらの大きなデータセンター取引を借りているというすべての大きな取引を聞いても覚えておいてください、彼らはデータセンターを建設できた場合にのみお金を稼ぐんです。
そしてデータセンターは、ハイパースケーラーによって設定されたタイムラインにありますが、それらは非常に非現実的です、非常に非現実的です。
そして、100、200、400、1ギガワットのデータセンターのような概念は比較的新しく、ほんの数年前のものであることを覚えておいてください。そして、既に存在していてビットを追加したもの以外に、実際に誰かが1ギガワットのデータセンターキャンパスを建設したとは思いません。
Stargate Abaleneは遅れています。IndianaのProject Ranimaは稼働していると主張していますが、どれだけが機能しているかは不明です。
もっと調査されるべきだと思うのは、これらのデータセンターのうちどれだけが実際に完成しているか、完成していないものはいつ完成するのか、ということです。なぜなら、これらの多くが大幅に遅れている可能性が非常に高く、誰も本当にそれについて話したがらないからです。
その点で、Ed、来ていただきありがとうございました。
お招きいただきありがとうございました。
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